固收城投债周报：面对城投舆情我们需要保持足够的定力

　　报告摘要：

    　　上周周报我们讲到 用什么心态面对不同的城投舆情，其实就是希望投资者在当前的环境下避免过度自信和过度反应。

    　　过度自信，意味着尽管有些区域的部分主体其实资质尚可，但是该区域其他主体的舆情较为集中，那么该区域的主体无论优劣，都可能存在较大的估值风险，此时即便对于资质尚可的主体也要更加谨慎乐观。

    　　但是更麻烦的事情其实是过度反应。市场整体的定力也许比我们想得要更好，但是投资者目前对于信用环境的判断可能都卡在临界值，内心是比较脆弱的。于是一些几乎背离基本面的坊间传闻可能也会消磨投资者的信心，甚至导致投资者产生错误的判断。这个时候需要我们重新抓住基本面的主要逻辑，避免次要逻辑干扰我们的判断。

    　　我们通过分析四个地市的城投债、城投有息负债、财力（一般公共预算收入+政府性基金收入）和GDP 之间的关系，来分析为什么同样出现舆情，我们面对不同地区的心态不同，主要逻辑还是在于基本面情况。

    　　我们通过计算城投债/财力可以体现出一般预算收入和政府性基金收入能撑起多少城投债；通过计算城投有息债务/GDP 可以得出一定经济体量能撑起多少城投有息债务。

    　　如果一个城市城投债/财力很低，但是城投有息债务/GDP 高，这个结构是不稳定的，如果不但比例失调，同时其GDP 和财政总量也较差，那么这样的地区压力非常大。说明其城投发债少可能是因为发不出来，因为发不出来城投债，很重要的一块低成本融资是有缺口的，它可能不得不用更多的高成本融资作为必要的补充，所以高成本融资的比例要更大；最后，由于城投有息债务规模/GDP 较大，所以高成本融资的规模也相对更大。因此该地市风险较大，出现舆情我们要格外关注。

    　　反之，如果一个城市城投债/财力较高，城投有息债务/GDP 很低，城投债占城投总有息负债的比例大约在25%上下（这个比例是比较健康的），同时其总量又比较大，这样的地市基本面情况好，就算出现了一些舆情传闻，站在以上逻辑去思考，基本上我们是不必担忧的。

    　　因此我们希望投资者在当前不确定性仍然比较大的环境下，面对不同的城投舆情，还是要把握核心逻辑。我们认为市场整体的定力仍然是比较好的，次要逻辑不会从根本上影响估值，甚至不一定会带来估值风险，即便有也是一过性的、可恢复的。投资者需避免过度反应导致浮亏变现。

    　　风险提示：信用风险超预期、政策变化超预期