策略点评:物价会下跌 然而...-美国通胀前景展望

类别:策略 机构:东吴证券国际经纪有限公司 研究员:陈睿彬 日期:2023-01-13

  预计美国物价水平短期快速下降。我们认为美国物价水平会迅速回落,在2023 年下半年核心CPI 会下跌到3%左右,美国的CPI 细项已经指向下跌。

      1. 美国CPI 细项各指标已经或即将下跌。其一,CPI 中食品、能源项目价格已经下降。其二,推动本轮通胀的核心CPI 相关项,工资和医疗服务都出现下滑趋势。1)医疗服务价格已经开始下跌。2)美国工资开始下滑。3)房租预计在明年3 月后下跌。

      2. 预计美国需求未来萎缩。过去8 个月,美国、欧洲PMI 一路呈现下行趋势。诸多数据表明美国在2023 年上半年即将进入衰退,这将带来需求的萎缩,导致物价下跌。

      3. 劳动力供给中长期看不存在短缺。许多投资者认为美国劳动力供给非常紧张,劳动力参与率下降,导致劳动力价格居高不下。但我们认为从中长期来看,供给永远不是问题,其能够进行自我调整。我们回溯1918-1920 年大流行病期间,美国死亡率为0.52%(大流感死亡人数/总人口),美国劳动力丧失情况远比现在严重,然而价格指数在1920 年后迅速回落。

      但美国通胀水平不会回到2020 年以前。

      1. 央行的资产负债表难以收缩。从货币供应的角度来看,美联储资产总规模有两次明显的跳跃,分别在2008 年和2020 年。尽管现阶段美联储不断加息,每月缩表,也不太可能回到过去。货币总量不会缩小到从前,物价水平也难以下跌到以前的水平。

      2. 政府的杆杆率很难下降。美国政府杠杆率超过100%,在2023 年经济衰退预期明显上升的情况下,美国政府很难降低负债率,财政支出不下滑,物价水平难以下跌。

      3. 制造业回流可能导致长期通胀。美国政府一直在推动制造业回流。

      然而,目前通胀居高不下的情况下,此愿景难以实现,因为劳动力、土地、资金等生产要素价格奇高。但如果像我们预测的2023 年美国CPI回落至3%或以下,生产要素水平回归正常,制造业回流具备一定条件。

      不仅如此,我们格外关注美国政府会不会直接采取产业政策,主导制造业回流,比如:通过提供信贷融资,促使制造业在美国建厂。这样的产业支持做法,已经在欧洲出现,比如:法国新增银行贷款中70%为政府信用背书,意大利则达到100%。政府直接指导信贷,允许金融市场规模扩张。这其实与过去中国政府支持制造业发展的经验类似。值得注意的是,政府主导产业资本的模式在1939 年-1979 年,曾经盛行40 年。

      如果美国能引导制造业持续回流,可能在相当长时间内牺牲资源在全球范围内的“经济型”配置,造成“逆全球化”,从而导致生产成本上升,也会推动通胀上升。

      风险提示:美国通胀水平超预期,疫情情况更为严峻。