航发科技(600391)：主力机型放量提速 航发类主机厂业绩拐点已现

　　航空发动机国内需求加速放量，公司业绩增长有望提速。公司是我国航空发动机制造主要企业，产品涵盖燃气轮机整机和机匣、热表工艺处理、叶片、钣金、轴类等航空零部件产品，国内同行业中产品品种最多、规格系类最全的生产厂家之一。子公司航发哈轴是以航空轴承为主要产品，集研发、制造、销售、服务为一体的轴承企业。2021年航发科技实现营收35.05 亿元（YOY28.81%），实现净利润0.46 亿元（YOY379.23%），净利润率为1.33%（同比+0.97pct），航发科技业务经营业绩显著提升。受益于军品列装加速，以及民用航空需求的增长，公司内贸航空产品业务比重逐年增长。当前随着国内疫情形势的稳定和国内需求加速放量，公司有望迎来业绩拐点。

    　　军民品市场前景广阔，国际转包市场或将迎来复苏。公司继承了其控股股东（成发集团）航空发动机相关业务资产，在某型号大涵道比发动机方面具有技术优势，在国内处于完全垄断地位。军用航发方面，公司产品主要应用于轰炸机、运输机、加油机和特种作战飞机，由于我国军用大型飞机与美国相比存在较大差距，鉴于国防建设的迫切需求，未来将加速释放国产航空发动机需求，潜在市场空间广阔。在民用航发方面，国产大飞机C919 成功首飞标志着我国民用航空将进入发展快车道，公司利用多年来先进航发零部件制造优势，积极参与我国民用航空产业的部署，受益于国内居民消费升级、旅游业快速发展等因素，未来民航产业将迎来发展大机遇。在国际转包业务方面，公司作为中国航发旗下子公司，主要承接国际知名航空发动机公司的委托加工业务。

    　　经过多年经营，在行业内建立了良好的口碑，与GR、RR 和HON 均达成长期合作关系，未来随着疫情局势的好转，国际转包市场将迎来复苏。

    　　子公司航发哈轴研发实力强劲，下游需求旺盛。公司积极拓展航空轴承领域，于2010年成立子公司航发哈轴，该公司继承了哈轴制造航空航天轴承、铁路轴承相关业务，作为中国航空发动机集团旗下唯一轴承研制企业，同时为航天、航海、兵器等行业提供轴承应用及解决方案。公司目标高端轴承市场，致力于打破国际技术壁垒，是我国航空轴承的主力研制企业。航发哈轴2021 年实现营业收入6.2 亿元（YOY30.6%），业绩增长迅速。

    　　盈利预测与投资建议。受益于主力航发型号快速放量，后疫情时代民航复苏，我们预计公司2022/23/24 年收入分别为44.43/60.61/76.44 亿元， 归母净利润分别为0.59/1.21/2.07 亿元，对应EPS 分别为0.18/0.37/0.63 元，对应PE 分别为97/48/28 倍，对应PS 分别为1.3/0.9/0.8 倍。选取同为航发集团控股的航空发动机重点标的航发动力、航发控制和同一产业链的下游飞机整机厂中航西飞作为可比公司，公司对应2024 年的PE 估值偏低，同时作为航空发动机类主机厂，公司PS 估值远低于可比公司，严重低估，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示事件：军品订单不及预期；市场空间测算偏差；盈利预测不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时