桃李面包(603866)：Q4业绩短期受疫情影响 23年有望进入恢复阶段

　　核心观点

    　　公司Q4 经营受疫情因素影响，营收同比微降。而成本端压力仍存，致盈利能力同比下滑。短期冲击后，展望23 年，后疫情时代来临，在促消费的大背景下，公司需求端有望回暖，成本端也将出现改善，有利于公司业绩重回稳健增长。

    　　事件

    　　公司公布2022 年业绩快报：

    　　报告期内，公司预计实现营业收入66.86 亿元，同比增长5.54%；实现归母净利润6.48 亿元，同比下降15.11%；扣非后归母净利润6.39 亿元，同比下降10.75%。

    　　Q4 单季，公司预计实现营业收入16.59 亿元，同比下降0.79%；实现归母净利润1.58 亿元，同比下降18.91%，扣非后归母净利润1.52 亿元，同比下降18.58%。

    　　简评

    　　Q4 受疫情因素影响，单季营收小幅下滑

    　　四季度分月来看，10-11 月伴随国庆节后的人员流动，全国多地再次出现疫情反复，防疫管控对公司的物流配送等环节造成了一定的影响，对出行及校园等消费场景也有限制。而自12 月国内宣布防疫措施优化后，短期内感染人数的上升对公司的生产、配送等经营环节进一步造成压力，消费者居家较多也不利于公司主要线下渠道的销售，最终使得公司在Q4 单季营收出现小幅回落，全年总体来看营收基本保持稳健增长。后续伴随消费场景的恢复以及公司供应端的正常化，公司收入端表现有望逐步回暖。

    　　短期仍面临成本压力，后续有望逐步缓解

    　　就盈利而言，公司Q4 净利率为9.53%，同比下降2.13pcts，环比Q3 有所提升，盈利能力企稳，主要得益于油脂等原料价格环比回落，但总体而言，今年成本的上行依旧对公司盈利能力造成冲击。展望23 年，成本压力有望逐步缓解。而从费用端考虑，受疫情因素的影响，公司在终端配送服务方面的费用较高，费率上存在不利影响。其他影响利润因素中，公司今年汇兑收益、理财收益减少，利息支出增加以及购买商品期货合约产生投资损失也对利润表现造成压力，最终使得22 年全年公司净利率同比下降2.36pcts。

    　　坚持产能全国化布局，静待23 年经营回暖

    　　疫情以来，尽管公司产能建设进度受到影响，销售端的增速放缓也使得整体产能利用率出现一定下滑，但从资本开支来看，公司全国化产能布局的战略愿景依旧未变。从经营模式来看，公司“中央工厂+批发”的商业模式使得其终端物流配送能力成为塑造自身核心竞争力的关键，短期内或许带来资源投入的加大，但伴随多地产能布局逐步落地，将有效支撑公司市场份额的提升，销售的增长也将带动生产端规模效应的显现，结合成本端压力的缓解，有利于公司业绩端的修复。展望23 年，随着各地感染高峰期的过去，消费需求将出现回暖，包括校园等线下消费场景需求修复，配合公司全国化产销布局的稳步推进，经营端有望呈现改善态势。而产能利用率提升叠加成本改善预期，预计盈利能力能同比提升。

    　　盈利预测：

    　　我们预计2022-2024 年公司实现收入66.86、74.39、82.86 亿元，实现归母净利润6.48、7.50、8.65 亿元，对应EPS 为0.49、0.56、0.65 元/股。

    　　风险提示：

    　　1）疫情影响持续风险：短期来看各地已经陆续度过第一波感染高峰，消费端初步得到恢复，但若后续疫情出现新的变化，再次对社会活动造成约束，将不利于公司业务的正常开展，业绩端的修复进度也将不及预期。2）市场拓展不及预期的风险：公司早期在东北、华东、西南等地市场开拓效果较好，后续在开拓华南等行业竞争更加激烈的市场时，存在更强的市场渗透阻力，若公司无法寻求有效的应对手段，将对公司的长期增长空间判断造成不利影响。3）原材料成本上涨风险：尽管油脂等价格在22 年下半年逐渐企稳回落，但由于油脂等原料大宗属性强，其价格波动更加难以预测，若后续原料价格出现进一步上行，将对公司业绩表现造成压力。