轻工制造行业专题研究:鉴古知今 家居如何继续演绎

类别:行业 机构:广发证券股份有限公司 研究员:曹倩雯/张雨露 日期:2023-01-11

核心观点:

    复盘历史,地产政策滞后驱动家居基本面、直接影响家居当期估值。(1)过去地产政策普遍影响新开工与销售环节,基于竣工周期,一般2-3 年后反馈在竣工环节,进而影响家居基本面,同时当期的地产销售也会通过一二手房联动+房地产的财富效应,来对即期的家居消费产生少许影响。(2)过去地产政策及其后的数据兑现阶段,家居板块往往存在超额收益,催化估值上行,主要系政策对家居影响虽有滞后但确定性强。

    回溯近况,家居基本面尚在底部,而政策催化下估值率先复苏。(1)22 年家居业绩预期逐季下移,当前未明显修复,定制利润承压、软体内销降速,主要系地产与消费的双重压力,由于房企资金问题+疫情影响进度,22 年难竣工的问题项目明显超过前期预期;同时,疫后收入信心不足、消费意愿受制,家居存在装修延迟或购买单品均价降低等问题;此外,企业自身也存在思路未匹配下行周期和疫后消费习惯变化等问题,但企业及时战略纠偏,预期改善。(2)近期政策催化下,家居估值先于基本面修复,例如供给端密集发布的“三支箭”,而基于地产政策的明确定调与当下地产销售的压力,市场对地产需求端政策及其后销售改善也存在预期,催化估值修复。当前虽然部分核心标的预测PE 接近历史中值位置,但看好全年维度板块波动向上。

    展望未来,短期保交付催化竣工、B 端率先修复,中期消费力复苏、C 端持续成长,远期关注存量置换需求。

    (1)未来短期,保交付政策不同于历史的放松政策,对于竣工存在直接的催化,进而推动短期家居基本面上行。

    我们测算,如果未竣工面积/理论竣工面积与22 年一致,那么23 年竣工测算同比下降8%,若比值由22 年的25%降至23 年的15%,即保交付推动竣工回补,那么23 年竣工测算同比增长5%,同时疫后消费环境有望改善,龙头有望迎来量价齐升。其中B 端由于前置于竣工环节,且前期受地产商资金影响过重,因而整体有望率先修复,主动或被动损失的客户与订单有望回归,龙头也有客户拓展预期,具备一定弹性。(2)未来中期,21-22 年的销售压力或将在24-25 年传导至竣工层面,迎来一定冷却期,但此后销售竣工有望平缓。而家居C 端龙头虽复苏滞后,但持续性与稳定性较强,传统渠道仍有扩店+提店效+提客单值的向上张力,新渠道如整装则可实现增量引流。(3)未来长期,可关注占比持续提升的存量置换需求,采取相应的获客或产品匹配。

    盈利预测与投资建议。建议关注欧派家居、顾家家居、志邦家居、喜临门、江山欧派、敏华控股、索菲亚、皮阿诺、金牌厨柜、箭牌家居、慕思股份。

    风险提示。地产政策推行效果不及预期,保交付推进不及预期,家居消费恢复滞缓。