合盛硅业(603260)首次覆盖报告：成本优势凸显、多元延伸布局的硅基新材龙头

　　核心观点

    　　公司是我国工业硅、有机硅双料龙头。自2005 年成立以来，公司多次扩产，加强一体化及多元化布局，逐步成长为全球领先的硅基新材料龙头。2021 年以来，受益于工业硅及有机硅需求的高速增长，公司享受量价齐升，业绩大增，2021 年实现营收213.43 亿，同比增长138%，归母净利润82.12 亿，同比增长485%，盈利增速高于收入增速。

    　　工业硅产销两旺需求高增，有机硅短期承压远期向好。工业硅为高耗能产业，供给侧改革与双碳政策推动下，新增产能被限制，后续行业集中度有望不断提升。需求端，据广州期货交易所数据，2021 年有机硅、出口、铝合金和多晶硅分别占工业硅下游消费的28%、25%、21%和20%，其中，多晶硅是增速最高的领域。光伏市场规模持续扩大，拉动多晶硅需求提升。2021 年我国光伏装机量达309GW，同比增长22.13%。据硅业分会统计，2022-2025 年，我国多晶硅产能将分别达118、227、383、618 万吨，2021-2025 年的CAGR 达82.55%。且因疫情影响，2022 年我国多晶硅产能投放速度不及预期，现我国疫情防控进入新阶段，多晶硅产能有望加速投放，进而拉动工业硅需求快速提升。有机硅方面，建筑和电子电器为我国有机硅主要消费领域，2021年占比分别为33%和29%，目前需求较为平淡，但随着房地产行业回暖，有机硅供需格局有望改善。

    　　一体化深筑成本护城河，硅基新材料布局延伸。公司具有区位、规模化、一体化、多元化等多重优势。首先，公司主要布局于新疆及云南，享受新疆低价电力及云南绿色电力，具有成本和环保双重优势；其次，公司现有工业硅产能79 万吨，在建及拟建产能合计120 万吨；有机硅单体产能133 万吨，在建及拟建产能合计120 万吨，充分享受规模优势；再次，公司将拥有石墨电极产能14.5 万吨，可匹配145 万吨工业硅产能，一体化助力公司降本。最后，公司加快多元化布局，加强硅基新材料产业链延伸。2022 年，公司规划20 万吨多晶硅和300 万吨光伏玻璃项目，设立南翔研发中心，着力研发第三代半导体碳化硅长晶技术和有机硅材料高端产品，未来有望贡献业绩新增量。

    　　投资建议

    　　多晶硅产能加速投放，工业硅景气高企，公司是工业硅及有机硅龙头， 我们预期2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为59.31/88.11/110.13 亿元，对应的EPS 分别为5.52/8.20/10.25 元/股。以2022年12 月20 日收盘价88.78 元为基准，对应PE 分别为16.08/10.82/8.66倍。结合行业景气度，我们看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示

    　　项目投产进度不及预期、下游需求不及预期、原材料价格波动等。