养殖行业系列报告之一:市场是否还有猪周期?

类别:行业 机构:中邮证券有限责任公司 研究员:黄付生/王琦 日期:2022-12-09

  2022 年下半年猪价开启新周期,但股价“周期”不再历史上生猪养殖板块有着明显的“猪周期”属性。在2014-2018年和2018 年-2022 年上半年的两轮猪周期中,猪价最高涨幅分别为102%和265%,相对应的申万养殖板块指数涨幅为211%和194%,股价涨幅甚至超过猪价,且还表现出一定的前瞻性。

      2022 年下半年,股价与猪价明显背离。2022 年3 月至10 月生猪价格涨幅高达144%,但申万生猪养殖指数区间涨幅最大仅为35%。

      成熟企业成长性降低是本次股价涨幅明显低于猪价的核心原因。而对于高成长性的企业,市场依然予以认可1)以牧原股份、温氏股份为代表的传统成熟企业股价最高涨幅仅60%-70%,显著低于猪价涨幅,其共同点是出栏量增速明显下降,另部分成熟公司屡次下调出栏目标。随着生猪价格下行,2021 年后扩张速度明显放缓,固定资产、在建工程、生产性生物资产等指标增速明显下滑。2020 年-2021 年13 家上市公司出栏量增速分别为23.1%、73.3%;2022 年将下降至26%左右。

      2)而华统股份、巨星农牧、傲农生物三家股价涨幅超过200%,其共同点是,进入养殖领域较晚,未来2-3 年出栏量将增长2-3 倍。

      市场对成长性高的企业依然予以了认可。

      是否还有“猪周期”?

      1、 产业整体:“猪周期”弱化,时间延长、波动减小结合美国经验来看,2000 年后美国生猪产业已基本实现规模化生产,且行业发展进入成熟期,猪周期则也从此前的3-4 年延长至8-10年。我们认为,中国生猪产业结构决定了猪周期将长期存在,但是未来其波动亦会大幅减弱,原因是:1)非洲猪瘟后,规模化程度显著提升。母猪存栏规模在1000 头以上的养殖场占比已从2019 年的20%提升至51.4%,上市公司的出栏量占比也从非洲猪瘟前的不足7%提升至2021 年的14.3%,2022 年则将进一步提升至17%以上;2)猪肉消费占比的下降,将弱化猪周期作用。2000 年至2021 年,猪肉在我国肉类消费占比从66%下降至56%左右。3)非洲猪瘟疫情常态化后,严格的生物安全防控措施,使动物疫情带来的快速去产能也难重演。

      2、 企业之间:由“周期成长”走向“成熟稳健”,竞争重点由“养殖”走向“食品”

      中国走出了一条自上而下的一体化道路:1)2000-2015 年左右饲料行业向下游养殖延伸;2)当前阶段则是,以牧原、温氏为代表的养殖龙头企业纷纷开始布局屠宰及深加工端,其既是“冷鲜肉”发展的  要求,更是规模化、一体化的必然趋势。目前主要生猪养殖上市公司都向上覆盖了饲料业务、向下布局了屠宰和食品产业。未来企业间的竞争将从“量的竞争”转为“产品和效率的竞争”,竞争重点将从养殖环节扩展到下游消费端;行业的龙头将是一体化的食品公司,而不是单纯的养殖公司。

      短期趋势:春节前或有反弹,2023 年盈利向好随着12 月腌腊的大规模开启及消费旺季的到来,生猪价格会迎来季节性反弹。2022 年下半年以来,能繁母猪存栏虽有回升,但4200-4300 万头的存栏量处于中等偏低水平,故而预计明年生猪供给紧平衡。预计2023 年生猪价格中枢在18-20 元左右,较2022 年抬升,行业整体盈利向好。从节奏上看,预计2023 年上半年价格从高位下滑,二季度或跌破成本线,三四季度价格则有所回升。

      股价“去周期化”,业绩兑现度、成长潜力将是关注重点短期看,四季度养殖企业盈利大增已是确定性事件,且至少将持续盈利至明年上半年。中长期看,行业集中度显著提升、一体化趋势明显,未来“猪周期”将更加平滑,企业间竞争将从养殖端延伸至食品端。而股票的波动也将不再单纯的由生猪价格主导,其将更像食品等成熟的消费型行业的表现。建议从以下三方面布局行业:

      1)出栏兑现度高、成本优势明显的领先企业,其业绩兑现程度更高、成长更加稳健。重点推荐龙头企业:牧原股份(行业龙头,成本优势突出)、温氏股份(降本增效成果显著);2)出栏快速增长,成长性突出的企业。建议关注:巨星农牧(未覆盖)、华统股份(未覆盖)以及傲农生物(未覆盖)。

      风险提示:

      需求不及预期风险;发生疫情风险;原材料价格波动风险。