宝钛股份(600456)公司深度研究报告:估值底部的军民两用钛合金龙头

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:陆洲 日期:2022-12-08

竞争格局清晰, 公司位居龙头

    钛合金作为一种高性能新型材料,已广泛用于航空、航天、船舶及化工、电力等民用领域。作为全球少数具有完整钛工业体系的国家,我国钛材已连续多年保持净出口,但高端钛材仍供不应求,甚至需要进口。国内军用高端钛材市场参与者主要为宝钛股份(全谱系)、西部超导(棒材、丝材)和西部材料(板材、管材、棒材)三家。2021 年宝钛股份营收52.46亿元,钛材销量约2.7 万吨,处于行业龙头地位。

    钛材性能优异,航空航天带动广阔市场需求

    钛合金性能优异,在全球范围广泛应用于航空航天装备,钛材用量随装备升级持续提升。在军用飞机方面,战斗机钛合金用量占比从F18 的15%增至F35 的27%;民用飞机方面,空客的钛合金占比从A320 的4.5%增至A380 的10%,波音从B707 的0.5%增至B787 的14%。航空发动机也呈现类似趋势:军用航发的钛合金占比从F101 的20%增至F119 的39%,民用航发从CF6的27%增至GE90 的40%。我们预计“十四五”期间军机机身钛合金年均需求10978 吨,军机发动机钛合金年均需求7929 吨,民机钛合金年均需求28651 吨,民机发动机钛合金年均需求24690 吨,仅航空领域年均市场需求超7 万吨。

    宝钛作为核心军品钛材供应商,也是C919 民机钛材核心供应商。国外市场方面,根据《华尔街日报》和财联社报道,今年以来波音、空客均表示将停止从俄罗斯进口钛材。公司已通过波音、空客等多家国际航空公司的质量体系和产品认证,且常年有业务往来,有望承接增量订单。此外,钛材还用于导弹、火箭、深海等军品领域。根据中关村在线,民用钛材也已经用在Apple Watch Ultra,行业存在广阔市场空间。

    财务指标持续改善,规模效应优势凸显

    受益于行业需求旺盛,宝钛近几年进入增长快车道:公司营收从2017 年的28.76 亿元增至2021 年的52.46 亿元,CAGR为16%,同期归母净利润从0.21 亿元增至5.60 亿元,CAGR 高达127%,利润增速显著高于营收。毛利率保持稳步上升,从2017 年18.82%增至2021 年的23.27%,22H1 进一步增至24.23%,盈利能力逐步提高,规模效应明显。费用率呈逐年下降趋势,整体费用率从2017 年的12.15%下降至2021 年的6.37%。

    产品产销两旺,募投项目突破产能瓶颈

    公司的产能利用率和产销率均保持较高水平。2021 年公司设计产能2 万吨,实际产能3.09 万吨,产量2.78 万吨,产能利用率达到90%。2022 年前三季度钛产品产量达2.47 万吨,销量2.43 万吨,均较上年同期增长24%。由于采取以销定产的销售模式,2017 年以来公司产销率一直保持100%左右水平。

    2020 年公司募集20.05 亿元用于项目扩建,各类钛材合计新增产能1.74 万吨,预计明年项目投产,公司率先突破产能瓶颈,带动营收规模进一步提升。

    投资建议

    公司作为国内钛合金龙头,近年来持续保持产销两旺,产品结构改善叠加规模效应,盈利能力逐年提高。波音、空客陆续表示将停止从俄罗斯进口钛材,公司出口市场空间可观。此外,募投项目进一步突破产能瓶颈,预计公司将保持较高增速。我们预计2022-2024 年分别实现营业收入57.27/73.42/93.97 亿元,同比增长9.2%/28.2%/28%,归母净利润6.40/9.70/13.34 亿元, 同比增长

    14.2%/51.6%/37.6%,EPS 为1.34/2.03/2.79 元,对应2022年12 月6 日43.46 元/股收盘价,PE 分别为32/21/16 倍。

    首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示

    疫情影响新增产能建设和释放进度不及预期的风险;“ 十四五”装备更新存在不及预期的风险;上游原材料价格波动影响生产的风险等。