航空机场曙光系列：疫后复苏侧重点转变 航空业进入新的投资阶段

　　核心观点：

    　　政策变化预期逐步兑现，航空业后疫情时代恢复节奏将主导新周期投资机会。2022 年以来，航空市场上持续存在利好居民出行以及国际线放开的边际变化，从今年航空股股价复盘来看，政策变化预期对航司股价有明显推动作用，并且政策推动趋势在航空市场处于低谷时期更加明显。

    　　以5-6 月航空股价表现为例，隔离期的缩短以及上海管控解封等变化同步带动航空股股价波动上升。截止到今年年底“二十条”的出台，入境隔离期、熔断航班机制等逐步放宽，全国各地疫情管控措施得到优化，主导航空业股价的政策变化预期已经逐步兑现。我们认为明年航空机场投资主旋律将不再是政策以及消息面带来的预期变化，航空机场投资进入新阶段，管控放松后市场的实际恢复节奏将主导新的投资机会。

    　　放开初期航空市场面临挑战，关注疫情散发对航空机场供给侧的影响。参考欧美市场恢复阶段遇到的挑战，放开初期疫情散发在影响出行需求的同时，会对航司、机场劳动力造成一定的负面影响。以七月伦敦希思罗机场为例，航空业旺季叠加放开初期需求大幅反弹，对机场保障能力带来一定的压力，在机场员工出工率尚未完全恢复的情形下，为改善夏季旅客出行，希思罗机场引入临时旅客容量限制，并将时长延长至夏秋航季季末，市场需求端恢复进度被放缓。借鉴国外恢复路径，需要关注航空业疫后复苏初期劳动力带来的供给侧收紧，另外仍需关注国内机队引进和结构调整、时刻及航权分配等供给方面的变化。

    　　投资分析意见：实际恢复节奏仍具有不确定性，市场应当把握低点灵活布局。我们认为明年航空业恢复可能存在以下情景。1）恢复不及预期，航司业绩继续受疫情拖累。民航业亏损将继续扩大，航司经营压力剧增。春秋航空、吉祥航空等民营航司，在市场低位运行时期运营压力相对较小，亏损幅度相对能够控制。另外在行业持续大幅亏损的情形下，建议关注财务状况紧张下的行业出清。2）居民恢复常态化出行，国际端放开政策继续推进。

    　　国内疫情散发对出行需求影响减弱，商务线及国内旅游市场需求反弹，国内旅客逐渐适应常态化出行，具备国内核心商务、热门旅游时刻资源且国内线占比相对较高的航司业绩有望大幅恢复。推荐关注中国国航、吉祥航空、南方航空。同时建议关注受益于国内需求对离岛免税贡献的美兰空港、海南机场。3）国内外出行需求同步恢复，疫情对出行的影响基本消退，航空机场业绩恢复进入验证期。若市场放开政策加速出台，在疫情有效控制的基础上，出行需求能够全面启动恢复，航司国际线业务有望进入业绩验证期，周边国家地区以及洲际航线份额较高的航司利润弹性能够得到催化，建议关注其后疫情时代国际线上的增量利润。推荐关注中国国航、春秋航空，同时建议关注受益于国际客流量复苏的上海机场、白云机场。在短期不确定性较高的大环境下，根据市场恢复节奏建议关注各个航司以及机场之间的差异性；长期来看，国内市场弹性叠加国际格局变化，后疫情时代龙头航司价值有望重估；继续看好国内免税市场空间，在国内国际客流量逐步恢复下，机场业绩恢复可期。

    　　风险提示：各地疫情恢复不及预期、油汇大幅波动、经济增速不及预期、安全事故风险