白酒行业2023年度投资策略:疾风知劲草 掘金价值底

类别:行业 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:杨骥/张潇倩 日期:2022-11-29

  1、以史为鉴:经济周期如何影响白酒周期

      我们通过深度复盘12-15年/18-19年两大调整期&16年/17年两个年复苏期,认为:1)调整期性质方面:13-15年调整期与97-04年调整期相似(均适逢宏观经济增速换挡/相关政策出台/内部问题积累较为严重时期);18年调整期宏观背景与13-15年略相似(处于经济增速换挡阶段),但核心驱动力不改。2)调整期特点方面:①估值中枢:贵州茅台估值多数时间提前反应批价走势&放大市场情绪,当确认批价&估值双底后,估值将率先批价实现强有力反弹;②穿越周期:顺鑫农业在两次调整期(均宏观收紧)中均有优异表现,在消费降级&消费升级并存阶段,高价位单品(金标)抬升市场预期后,业绩兑现问题较为重要; ③业绩层面:高端酒/低档酒拥有穿越周期能力,预计23年高端酒/拥有成熟规模单品大众酒将阶段性表现优异,另外,洋河股份/古井贡酒等区域龙头业绩率先回正,预计23年区域酒仍将阶段性有显著超额收益;④股价层面:高端&次高端酒率先实现复苏,区别于市场,我们预计23年“区域酒-高端酒-次高端酒”有望实现轮动上涨。

      2、五大周期论:进入极致分化/集中化并存阶段我们在此前创新提出的“五大周期模型”基础上展开分析,区别于市场,我们认为:1)经济周期:消费复苏主线将持续演绎,抗压性强的白酒有望随着经济β上扬进一步实现集中式/结构式发展;2)产品周期:①行业仍将以“量减价升”为主旋律,我们预计2020-2025年白酒行业规模CAGR约为7.23%,次高端酒/高端酒仍为发展速度最快子行业;②高端酒比拼的是品牌力;③挤压式增长下,区域酒/次高端酒比拼的是次高端价位战略定力(结构升级或换代产品升级等),另外,需要主动获取需求/能否打造可复制样板市场的能力;3)产业周期:当前白酒行业处景气度延续+稳增长+行业极致分化和集中化并存阶段;4)企业家周期:当前需求端稳定性受外部影响较大的弱周期下,酒企将面临更大竞争压力,决策者对政策制定/执行的能力、管理层年轻化专业化程度、人才储备情况、薪酬体系及激励制度设计情况均决定了酒企发展的宽度、长度、速度,我们将愈发关注“企业家周期”;5)行业周期:22年股价走势仍呈结构性行情趋势,23年或将延续。

      3、投资建议:疾风知劲草,掘金价值底

      投资主线一:疫情管控优化主线(短期)。在疫情管控优化下,23年春节人口流动率提升或推动大众送礼/聚餐消费/宴席消费价位带(100-400元)成熟单品实现动销高增长。观测指标包括:品牌酒企能否在完整产品线中拥有成熟可放量中档酒& 22年12月末/23年1月初,核心单品动销动销等。相关标的:古井贡酒/洋河股份/口子窖/迎驾贡酒等。投资主线二:品牌势能&强者恒强(中长期)。推荐关注2023年&中长期基本面具备确定性的标的,观测指标包含是否具备强经营实力及抗风险能力&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&业绩抗压性&预收端表现等。相关标的:五粮液/贵州茅台/泸州老窖/山西汾酒等。

      风险提示:1)疫情反复影响需求端表现;2)基地市场疫情风险;3)行业性政策风险;4)内外部经济表现不及预期风险。