宏观专题研究：解析俄油价格“上限”及其潜在影响

近两周以来，原油价格一度从102 美元/桶回撤至83 美元/桶。同时，11 月10 日发布的美国10 月通胀低于彭博一致预期，从资产价格表现看，市场对通胀持续上行的担忧近期有所缓解。往前看，油价是否能持续回落对通胀走势和“锚定”通胀预期至关重要。本文旨在解析俄油“价格上限”的由来、机制、及对石油供给的潜在影响。

    根据彭博消息，11 月23 日七国集团（G7）提议将俄罗斯海运原油价格上限设于65-70 美元/桶，欧盟各国就此进行谈判，但未能达成一致，谈判或将延续至24-25 日。俄罗斯于11 月22 日表示，不会向执行该上限的国家出售石油。价格上限是指对俄罗斯原油的海上运输设定固定的价格上限，否则将禁止为船只提供运输及保险、融资等服务。12 月5 日起，原油价格上限和欧盟禁运俄罗斯原油将同时生效，欧盟（除了部分豁免国）将正式停止进口俄罗斯原油。此外，2023 年2 月5 日将进一步禁止进口成品油，届时也可能再出台限制成品油的价格举措。

    “反直觉”的是，价格上限越高、石油供给或越充裕。G7、澳大利亚及其他欧盟国家提出石油禁运和价格上限的措施、初衷是削减俄罗斯石油出口收入、降低油价——但俄罗斯对此的反制措施，反而可能导致价格上限越低、石油供给收缩幅度越大、油价越高。

    G7 提议的65-70 美元的“上限”区间比彭博2022 年7 月6 日报道的40-60美元的水平明显更为“宽容”。由此，短期对石油供给的影响比此前预计的更小。11 月23 日提议宣布后，布伦特油价也应声下跌约5%。根据估算，价格上限对俄罗斯石油出口的最终影响可能约在80-160 万桶/天（占2022年10 月俄罗斯石油总出口10%-20%、2021 年全球总需求0.8%-1.6%）——而目前由于最终价格上限可能高于40-60 美元的预期，所以对供给的影响可能更接近低端的80-120 万桶/天。

    原则上，石油禁运和价格上限可能短期压低俄罗斯石油出口，抬高石油价格和交易成本，但实际上，此前各国已有所准备、且俄罗斯有望逐步弥补运力缺口，所以对中长期石油供给的影响或有限：

    1）价格上限和禁运的实际冲击远小于理论影响。理论上，不管是否存在上限，明年2 月以后，欧盟（除部分豁免）国家都将停止进口俄油，体量约占2022 年10 月俄罗斯石油出口三分之一。目前的航运结构下，价格上限理论上会影响俄罗斯四分之三的石油出口，但俄罗斯已采取应对措施降低冲击的影响，如俄罗斯可以使用本国以及美欧外其他国家的油轮和航运服务，降低制裁对出口的影响。

    2）对于石油这类可贸易品而言，价格上限这类措施对其实际供需结构的中长期影响有限。实施细节颁布后，银行和保险或可根据情况为更多的石油运输商提供服务，同时俄罗斯和其对手方也可能找到新的、受制裁影响较小的交易方法及路径。

    往前看，围绕着俄油价格上限的各方立场、具体实施细则和潜在影响仍有待进一步观察。第一，目前OPEC 国家由于担心丧失原油市场定价权，反对价格上限，但其对价格上限的态度在未来是否会发生改变需要进一步关注。第二，印度等第三方国家未来是否会参与价格上限仍有变数。第三，俄罗斯和G7 双方应对石油禁运和价格上限的后续措施仍有待进一步明确。

    风险提示：地缘政治冲突升级，气温异常波动。