珀莱雅(603605)：国潮复兴：持续进化成就国货之光

　　投资要点：

    　　珀莱雅：国货化妆品龙头，持续进化升级

    　　珀莱雅成立于2003年，历经十几年的发展逐步由日化专营店的大众品牌成长为多品牌、多品类、全渠道布局的国货化妆品龙头。公司不断夯实研发实力提升产品力，同时凭借高敏锐度及时捕捉行业变革红利，并依托平台化组织保障高效经营和持续创新，逐步进入产品驱动增长阶段。2017-2021年，公司营收和归母净利润CAGR分别达27.0%和30.1%，此外，线上销售占比的提升以及大单品策略的推行共同推动整体毛利率由61.7%提升至66.5%。

    　　行业维持高景气，国货崛起重塑市场格局

    　　根据欧睿国际数据，国内化妆品行业维持较高景气，2016-2021年CAGR达12.9%。庞大的人口规模+低渗透率特征，决定我国化妆品行业仍具广阔的成长空间，未来随着化妆品消费群体持续扩容、产品客单价逐步提升，行业有望保持稳健增长，预计到2026年市场规模达4835亿元。当前国内化妆品行业“人货场”三要素迭代驱动市场竞争格局变换，国货品牌崛起有望重塑市场格局。此外，我们认为监管趋严有望加速行业出清，利好头部企业份额提升。

    　　三维度夯实竞争壁垒，支撑品牌长青

    　　1）产品端，坚持以市场需求为导向，布局细分赛道形成差异化竞争，并持续加大研发投入和进行产学研合作，构筑强大研发壁垒，同时积极践行大单品策略，不断进行产品纵向迭代和品类横向延伸实现立体化发展；2）渠道端，敏锐把握渠道变革红利抢占先发优势，目前在各渠道布局已处于国货领先地位，同时通过精细化运营提升效率；3）管理端，成功打造以“研发、市场、运营”等为主线的前中后台高效协同的自驱型组织，持续赋能各业务发展。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　预计公司22-24 年营收分别为62.03/79.34/98.54 亿元， 对应增速分别为33.87%/27.91%/24.20%，归母净利润分别为7.92/10.41/13.28亿元，对应增速分别为37.53%/31.38%/27.59%，EPS分别为2.79/3.67/4.68元/股，3 年CAGR为32.15%。民族认同感增强为国货崛起提供新机遇，成分党兴起推动品牌研发创新，鉴于公司为国货美妆龙头，我们综合绝对估值法和相对估值法，给予公司目标价201.24元，对应23年PE为55倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、新品牌拓展不及预期、疫情不确定性风险