分众传媒(002027)首次覆盖报告:修炼内功 蓄力成长

类别:公司 机构:信达证券股份有限公司 研究员:冯翠婷 日期:2022-11-24

  作为“梯媒”的开创者和行业内的龙头公司,具有规模效应和规模优势。2003 年公司成立后,始终维持着较高的投资收益率,特别是自2019 年降本增效以来,公司整体净利率逐步回升至前期高位,20~21 年净利率分别为33.07%、41.19%,证明公司长期盈利能力的稳定性。21 年公司实现营收148.36 亿元,同比增长22.64%。当前在良性竞争的市场下,公司作为龙头规模优势明显。

      短期业绩承压,长期看好复工复产、经济复苏的推动。2022 前三季度受全国各地疫情影响,部分城市的广告正常发布受限,经营业绩受到负面影响,营收73.7 亿元,同比下降33.89%,归母净利21.31 亿元,同比下降51.82%。随着下半年以来国家复工复产政策的积极推进,下半年经济复苏及电商旺季的加持,公司业绩有望实现修复。

      客户结构持续优化,消费品类客户韧性保障业绩稳定性。日用消费品行业广告主持续认可梯媒价值,21 年楼宇媒体日用消费品广告主收入58.05 亿元,同比增长35.36%,收入占比约39%。22H1 受疫情影响整体承压,楼宇媒体日用消费品类客户22H1 占营业收入比重为49.05%,yoy+13.61pct,影院媒体中消费品类客户占比4.02%,yoy+0.18pct,日用消费品类客户总体占营业收入比超50%,消费类客户在疫情期间体现出更强韧性,尤其食品、饮料类广告主投放长期稳定,公司未来将继续拓展消费品客户,保障业绩稳定性。

      “降本增效”融入日常经营管理,盈利能力稳步提升。1)点位优化:增加优质资源点位的同时剔除低效的老旧小区点位,优化和梳理楼宇媒体资源网络,便于公司对点位进行数字化管理和监测。22H1单点位成本为690.99 元,相较21H1 下降了15%。2)人效提升:点位的优化减少公司对运营人员的需求,公司近3 年员工总数持续下降,21 年末员工总数下降13.38%,职工薪酬同比减少6.14%。

      积极布局海外市场,有望打开第二增长曲线。鉴于梯媒模式在国内的成功运营以及国内逐渐饱和的市场,公司积极拓展海外市场,21、22年先后宣布计划赴港上市和分拆子公司FM Korea 至韩国上市。一方面是经营发展所需,一方面也可以扩大品牌知名度和影响力,提升公司整体的盈利能力和综合竞争力。截止22H1,公司自营的境外电梯电视媒体设备约10.6 万台,同比增加26.2%。

      投资建议:分众传媒作为梯媒龙头拥有优质的点位资源和客户资源,其长期针对点位资源进行梳理和优化、对客户结构进行调整,推动营收稳定增长、经营效率不断提高。受疫情影响,公司2022 年业绩整体承压,但伴随着宏观经济的复苏,公司有望凭借自身自有优势实现修复。公司积极布局海外业务,未来或将成为第二增长曲线,提升整体营收。我们预计22-24 年公司营业总收入为119.12/144.48/159.03亿元, 归母净利为30.83/47.89/55.75 亿元, 对应估值26.98x/17.37x/14.92x。依据历史估值法,近7 年历史估值范围为10.68~73.13XPE , 截止2022 年11 月22 日, 2022E PE 为22.06X,处于7 年来43.22%分位,我们预计2023 年公司业绩随疫情后消费复苏将恢复增长,我们给予公司23 年20XPE,目标价为6.6 元/股。依据FCFF 估值法,主要分为过渡阶段及永续阶段,阶段增长率分别为8%及2.5%,假设WACC 值为10.47%,得到目标价为8.55 元/股。总体来看,目标价范围6.6~8.55 元,对应合理市值范围为953.19~1234.97 亿元,首次覆盖给予“买入”评级。

      风险因素:疫情反复、竞争加剧、广告主所在行业政策变化等风险。