晨会纪要
宏观策略
宏观深度报告： 2023全球经济增速下滑=多大的出口逆风？
11 月22 日，经合组织OECD 发布最新的经济预测，预计2023 年世界经济将从2022 年的3.1%放缓至2.2%。在全球GDP 增速放缓、美欧或陷入衰退的大趋势下，明年我国出口的下行压力有多大？以史为鉴，在战后四次大衰退中（1975 年、1982 年、1991 年和2001 年），全球贸易下降幅度是GDP 的4.8 倍（弗洛伊德，2009 年）。本文试图通过历史复盘，以情景假设的方式，探索2023 年我国出口增速的区间。我们初步测算下，2023 年我国出口增速区间为-4.9%至3.2%，中性情景下为-1.4%。风险提示：新冠病毒变异导致疫苗失效，各地区封锁程度大幅升级；地缘冲突加剧，局部战争爆发使得全球陷入深度衰退，全球贸易萎缩固收金工
固收点评：正海转债：高性能钕铁硼永磁材料龙头企业正海转债（123169.SZ）于2022 年11 月23 日开始网上申购：总发行规模为14.00 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于电子专用材料制造（高性能稀土永磁体研发生产基地建设）项目（一期）和补充流动资金。
风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
行业
【华为汽车产业 链深度第六篇】 以整车框架视角评估华为竞争力短期来看，华为自身渠道+品牌力+营销等软实力领先，同时多年终端业务积累使得华为在消费者洞察、产品定义等方面具有独特优势，助力问界等品牌销量不断攀升。 长期来看，华为在智能化方面秉持平台+生态的战略，建立全栈式智能化解决方案，在tier1 方案中处于中上水平，在新势力车企中处于领先水平，自研深度硬实力将为华为长期领先保驾护航。 投资建议：继续坚定信心！Q4 为配置2023 年强α个股佳机。展望未来1 年汽车配置思路【精挑细选，精选强α】，板块排序：港股汽车指数>A 股零部件>A 股整车。1）港股汽车板块优选【理想汽车+吉利汽车】，其次【长城汽车-比亚迪-广汽集团-蔚来-小鹏汽车】等。2）A 股零部件严格按照【好赛道-好客户-好格局】视角筛选，同等赛道下油车客户占比越低排序越靠前。首选Tier0.5【拓普集团】。单一赛道中：首选轻量化赛道【旭升股份-爱柯迪-文灿股份】，线控制动【伯特利】，大内饰赛道【岱美股份/新泉股份/继峰股份】，域控制器【华阳集团/德赛西威/经纬恒润】，热管理【银轮股份】，空悬【保隆科技+中鼎股份】等。3）A 股整车板块排序：华为（江淮汽车/赛力斯（关注））/长城汽车/长安汽车等。 风险提示：海外疫情控制低于预期；法律法规限制自动驾驶发展；轿车/SUV价格战超出预期等
推荐个股及其他点评
伟星股份（002003）：发布定增预案，持续推进智能制造+国际化战略公司为国产服饰辅料生产龙头，近年来持续推进国际化和智能制造战略、提升竞争力、扩大市场份额。本次发布定增预案拟投国内织带、拉链扩建、越南产能建设三大项目，我们认为：1）织带项目不仅有助于完善产业链布局、加强供应链稳定性，也是公司孵化打造新产品品类的标志，未来织带业务有望贡献新增长点。2）国内拉链扩建项目有助缓解产能瓶颈、进一步提升智能制造程度，从而强化公司当前在快速响应客户需求方面的竞争优势。3）越南产能建设项目有助国际化程度进一步加深、拉近国际品牌客户合作距离。上述项目从产能、效率、客户等方面均有利于公司发挥优势、补足劣势，有利于向上替代YKK 份额逻辑的持续兑现。
我们维持22-24 年归母净利润分别为5.7/6.7/8.2 亿元的预测，EPS 分别为0.55/0.64/0.79 元/股，对应PE 为18/16/13X，维持“买入”评级。风险提示：疫情恶化、人民币汇率波动、国内外终端需求波动等。
伟明环保（603568）：签署红土镍矿湿法冶金设备协议，装备制造外拓期待新材料领域订单释放
事件：公司公告称，2022 年11 月21 日下属全资子公司伟明环保设备有限公司与青美邦公司在印度尼西亚签署《设备设计制造安装协议》。 与青美邦签署5.57 亿元湿法冶金设备协议，实现装备制造能力的外拓。1）合作内容：公司将为青美邦公司镍资源项目二期（4.3 万吨金属镍/年）提供红土镍矿湿法冶金设备的设计与制造、智能化系统集成和设备与工程安装。2）标的及金额：暂定1.8 万吨常压非标槽罐的供货及安装，总金额暂定5.57 亿元人民币（含税）。搅拌器、泵、阀门、设备内衬防腐、连接管道、仪表、电气以及自动化数字控制系统等的供货价格与施工费用，待产品深化设计经认可后另签合同。3）合同期限：从2022 年12 月1 日起，满足10 个月内设备到达现场，并承担安装与模块调试，12 个月内各模块交付使用。按照协议进展，有望在2023 年兑现订单收入和利润。
此次协议的落地意味着公司将装备制造能力从环保拓展到新材料领域，打开装备制造业务的成长空间。风险提示：项目进展不及预期，政策风险，行业竞争加剧
密尔克卫（603713）：拟增发GDR 融资约16 亿元，未来业务扩张有望提速
公司发布董事会会议决议公告，拟在取得境内外相关部门批准后发行GDR（全球存托凭证），并申请在瑞士证券交易所挂牌上市。GDR 以新增发的A 股作为基础证券，本次增发A 股股票数不超过1644.65 万股（相当于发行前普通股总股本的10%）。按11 月22 日的收盘价（约114 元/股）估计，考虑发行折价后融资金额将达约16 亿元人民币以上。盈利预测与投资评级：公司危化品物流壁垒深厚且持续成长，化学品电商及分销渗透率仍处低位且不断提升，海外业务不断成长，股价也处于近期低位，值得推荐。我们维持公司2022-24 年归母净利润预测为6.27/ 8.46/11.16 亿元，同比增速为45%/ 35%/ 32%，11 月22 日收盘价对应P/E 为30/ 22/ 17 倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务不及预期，GDR定增落地不及预期，危化品经营风险，海外经营风险等
宏观策略
宏观深度报告：全球经济增速下滑=多大的出口逆风？
11 月22 日，经合组织OECD 发布最新的经济预测，预计2023 年世界经济将从2022 年的3.1%放缓至2.2%。在全球GDP 增速放缓、美欧或陷入衰退的大趋势下，明年我国出口的下行压力有多大？以史为鉴，在战后四次大衰退中（1975 年、1982 年、1991 年和2001 年），全球贸易下降幅度是GDP 的4.8 倍（弗洛伊德，2009 年）。本文试图通过历史复盘，以情景假设的方式，探索2023 年我国出口增速的区间。我们初步测算下，2023 年我国出口增速区间为-4.9%至3.2%，中性情景下为-1.4%。 我们的基本思路为在中国加入世界贸易组织后、历次全球经济陷入衰退或是经济增速大幅下行（downturn）的时间段中，选出与当前宏观背景有相似之处、具有参考意义的三年，分别作为中性、乐观和悲观情景的参考。 我们对于2023 年的基准假设为美欧将陷入两个季度左右的温和衰退。考虑到当前出口的下行压力主要来自于需求的退坡，我们选择了2001、2012、2009 分别作为中性、乐观和悲观情景。当然，2009 年的“贸易大崩溃”显然过于悲观，我们将对2009 年出口下行的幅度乘以小于1 的系数，以此来分析极端情况下，我国出口的下行幅度。 中性情景：2001 年，互联网泡沫破裂下，美欧等发达经济体经济经历了温和的减速或衰退。我们将2001年定义为中性情景，因为在新兴市场经济体强劲增长的支撑下，该年度世界人均GDP 并未收缩。彼时美欧经济疲软，而2023 年美欧陷入衰退的概率较大，经济走弱的背景与2001 年类似。 2001 年美国对全球进口的最大拖累项为机电、矿产品和贱金属（同比增速分别为-13.9%、-9.8%、-11.7%）。我国方面，在缺失2000 年同比增速的情况下，我们将各分项增速同2002-2000 两年复合同比增速作对比，机电在2001 年增速仅1.6%（2002-2000 两年复合增速高达18.8%），主要受到电子、通讯等互联网泡沫破裂冲击剧烈的行业影响。此外，杂项制品、鞋帽、纺织、贱金属等我国对美出口大头项目相对于2002-2000两年复合同比增速的平均降幅超过10%。 乐观情景：2012 年，欧洲深陷债务危机，但美国和主要新兴市场经济体具备韧性。2012 年相对于2023 年的借鉴意义主要有三点：一是全球需求均边际走弱；二是出口商品价格均存在逆风因素；三是美国经济态势相对于欧洲均更为强劲。考虑到彼时美国经济未陷入衰退，全球人均GDP 未收缩，仅欧洲经济负增长，我们将2012 年作为乐观情景。 从行业维度来看，2012 年我国对欧出口的最大拖累项为机电、纺织和贱金属。2012 年，我国对欧盟出口的机电、纺织、贱金属占比我国出口总额共计约11%，共计拖累我国2012 年出口近1pp，上述三项产品的同比增速分别为-6.8%、-14.5%、-13.9%。 悲观情景：2009 年，全球贸易的下降是突然的、严重的、同步的，全球贸易增速跌超-10%。2009 年我国出口同比降16.0%，为1961 年以来最低。从行业的维度来看，占比前三的机电、贱金属、纺织分别录得-12.1%、-46.5%、-10.2%的同比增速，共计拖累我国出口9.7pp。 我们初步测算2023 年我国出口增速区间为-4.9%至3.2%，中性情景下为-1.4%。行业方面，历次全球经济走弱的情境下，占比我国出口最大的机电、贱金属、纺织的增速均经历大幅下滑，美欧等发达国家制造业疲弱时尤其显著。考虑2022 年的高基数，2023 年我国对美欧出口上述三类产品的同比增速较2022 年可能收窄10%以上。 风险提示：新冠病毒变异导致疫苗失效，各地区封锁程度大幅升级；地缘冲突加剧，局部战争爆发使得全球陷入深度 衰退，全球贸易萎缩
（证券分析师：陶川 研究助理：段萌）
固收金工
固收点评：正海 转债：高性能钕铁硼永磁材料龙头企业事件 正海转债（123169.SZ）于2022 年11 月23 日开始网上申购：
总发行规模为14.00 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于电子专用材料制造（高性能稀土永磁体研发生产基地建设）项目（一期）和补充流动资金。 当前债底估值为80.8 元，YTM 为2.61%。正海转债存续期为6 年，中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-，票面面值为100 元，票面利率第一年至第六年分别为：0.2%、0.4%、0.6%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6 年AA-中债企业债到期收益率6.38%（2022-11-18）计算,纯债价值为80.80 元，纯债对应的YTM 为2.61%，债底保护一般。 当前转换平价为99.02 元，平价溢价率为0.99%。
转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023 年05 月29 日至2028 年11 月22 日。初始转股价13.23元/股，正股正海磁材11 月18 日的收盘价为13.10 元，对应的转换平价为99.02 元，平价溢价率为0.99%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.43%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30,130%”，有条件回售条款为“30, 70%”，条款中规中矩。按初始转股价13.23 元计算，转债发行14.00 亿元对总股本稀释率为11.43%，对流通盘的稀释率为11.51%,对股本有一定的摊薄压力。 观点 我们预计正海转债上市首日价格在117.18~130.54 元之间，我们预计中签率为0.0044%。综合可比标的以及实证结果，考虑到正海转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.18~130.54 元之间。我们预计网上中签率为0.0044%，建议积极申购。 烟台正海磁性材料股份有限公司是国内新能源和节能环保领域高性能钕铁硼永磁材料的主要供应商，国内高性能钕铁硼永磁材料的龙头企业。公司秉承“高性能钕铁硼永磁材料+新能源汽车电机驱动系统”的双主营业务的发展模式。
2017 年以来公司营收持续增长，2017-2021 年复合增速为29.66%。公司2021 年实现营业收入33.70 亿元，同比增加72.46%；实现归母净利润2.65 亿元，同比增加99.22%。自2017 年以来，公司营业收入持续增长，2017-2021 年复合增速为29.66%。归母净利润自2019 年以来逐年增长，2017-2021 年复合增速为27.09%。 公司营业收入构成较为稳定，主营业务为钕铁硼永磁材料和新能源汽车电机驱动系统。自2019 年以来，各年主营业务收入占比均为100%。 公司销售净利率、毛利率自2017 年起不断波动，销售费用率自2017 年起逐年下降，管理费用率总体呈现下降趋势，财务费用率不断浮动变化。2017-2021年，公司销售净利率分别7.98%、-5.24%、4.88%、6.81%和7.91%，销售毛利率分别为21.60%、17.65%、19.49%、21.75%和19.58%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
（证券分析师：李勇 研究助理：陈伯铭）
行业
【华为汽车产业链深度第六篇】 以整车框架视角评估华为竞争力
短期来看，华为自身渠道+品牌力+营销等软实力领先，同时多年终端业务积累使得华为在消费者洞察、产品定义等方面具有独特优势，助力问界等品牌销量不断攀升。 长期来看，华为在智能化方面秉持平台+生态的战略，建立全栈式智能化解决方案，在tier1 方案中处于中上水平，在新势力车企中处于领先水平，自研深度硬实力将为华为长期领先保驾护航。 投资建议：继续坚定信心！Q4 为配置2023 年强α个股佳机。展望未来1 年汽车配置思路【精挑细选，精选强α】，板块排序：港股汽车指数>A 股零部件>A 股整车。1）港股汽车板块优选【理想汽车+吉利汽车】，其次【长城汽车-比亚迪-广汽集团-蔚来-小鹏汽车】等。2）A 股零部件严格按照【好赛道-好客户-好格局】
视角筛选，同等赛道下油车客户占比越低排序越靠前。首选Tier0.5【拓普集团】。单一赛道中：首选轻量化赛道【旭升股份-爱柯迪-文灿股份】，线控制动【伯特利】，大内饰赛道【岱美股份/新泉股份/继峰股份】，域控制器【华阳集团/德赛西威/经纬恒润】，热管理【银轮股份】，空悬【保隆科技+中鼎股份】等。3）A 股整车板块排序：华为（江淮汽车/赛力斯（关注））/长城汽车/长安汽车等。 风险提示：海外疫情控制低于预期；法律法规限制自动驾驶发展；轿车/SUV 价格战超出预期等
（证券分析师：黄细里）
