泸州老窖(000568):国窖和特曲双轮驱动 股权激励强化成长势能

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:陈青青/李依琳 日期:2022-11-23

国窖稳健增长,低度国窖和特曲继续发力实现快速增长。2022 年1-9 月公司实现营收175.2 亿元,同比增长24.2%;实现归母净利润82.2 亿元,同比增长30.9%。2022Q3 公司实现营收58.6 亿元,同比增长22.3%;实现归母净利润26.9 亿元,同比增长31.1%,业绩落入预告区间上限。分产品看,3 季度国窖保持稳增长,特曲延续快速增长态势。我们预计1-9 月国窖/特曲产品增速分别在20%左右/40%以上,其中低度国窖受益低度化趋势,增速仍快于高度国窖,特曲60 版在川渝和环太湖地区口碑和销售势头良好(目前全国销售额已破20 亿元,其中华北和江浙有部分市场今年销售已破亿元);窖龄逐步改善,增速环比有一定提升。截至9 月底,公司预收款21.5 亿元,同比下滑0.3%/环比下滑18%。

    盈利水平继续提升,产品结构优化叠加费用收缩和税金减少驱动利润释放。

    2022Q3 净利率同比+3.8pct 至46%,一方面系毛利率同比+1pct 至88.5%带动,中高档酒收入占比预计同比提升(国窖占比预计在65%以上),同时低档酒换代升级也或有贡献(黑盖加强推广);另一方面系费用率优化(销售费用率同比-2.1pct,主要与疫情扰动有关)和税金率下降(同比-2.2pct,主要系季节性波动)。1-9 月,毛利率/净利率为86.8%/47.2%,同比+0.5/+2.6pct。

    多品牌矩阵齐发力,股权激励落地进一步激发内生经营活力。短期看,公司已于9 月底基本完成全年回款任务,国窖/特曲/窖龄已于9 月21 日暂停接收订单,目前市场在逐步恢复,库存和动销表现良性,我们预计公司全年目标完成无虞。中长期看,国窖和特曲双轮驱动支撑公司业绩稳增长,其中国窖积极开展“百城融合”计划,持续推进“东进、南图、中崛起”,基本盘不断夯实(高度国窖量价把控平衡,低度国窖在华北等主销区快速增长贡献增量);同时,中档酒品牌复兴进行时,带动整体增长提速(特曲已进入放量期,目前增长较快,基于产能有限,未来会温和放量且价格还会上行)。

    此外,股权激励计划剑指今明两年高增长,有望进一步激发内生经营活力。

    投资建议:在国窖稳健发展和中档酒恢复性增长的带动下,叠加股权激励激发团队积极性,公司业绩成长性和确定性兼具。我们略上调盈利预测, 预计公司2022-2024 年营收为254/309/372 亿元( 同比增长23%/22%/20% ) , 归母净利润为103/129/161 亿元( 同比增长30%/25%/24%),EPS 为7.06/8.84/10.98 元(前值为6.94/8.72/10.81元),当前股价对应PE 为23/18/15x,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济波动;疫情大面积反复;中档酒表现不及预期。