食品饮料复盘系列之十：2018-2019年小周期中白酒行业经历了什么？

　　2018-2019年，白酒行业经历了一轮由旺转衰再转旺的小周期，此轮周期是白酒行业自2015年复苏以来经历的第一次考验，最终白酒行业凭借自身深厚的安全垫和对上下游较强的掌控力，克服了经济下行压力，重回上行周期。我们复盘18-19年宏观环境影响、行业发生的变化、股价表现等多维度进行分析，以史鉴今。

    　　业绩增速：2018年白酒上市公司报表保持较快增长，2019年降速去库存2018年下行周期中，一线/二线/三线白酒收入增速分别为28%/29%/11%；归母净利润增速分别为32%/32%/40%。

    　　2019年上行周期中，一线/二线/三线白酒收入增速分别为19%/11%/14%；归母净利润增速分别为21%/7%/4%。

    　　估值情况：2018年年中开始杀估值，年底白酒指数PE跌至20倍，2019年1季度估值快速反弹

    　　2018年下行周期中，估值倍数（年初-最高-最低-年末）：一线（37-42-17-19）、二线（55-61-19-21）>三线（38-42-20-20）；2019年上行周期中，估值倍数（年初-最高-最低-年末）：一线（19-36-19-32）、二线（21-35-20-33）>三线（19-30-19-25）。

    　　股价弹性：一线白酒>二线白酒>三线白酒

    　　2018年下行周期中，股价跌幅呈现：一线白酒（-28.81%）>二线白酒（-28.59%）>三线白酒（-19.35%）；2019年上行周期中，股价涨幅呈现：一线白酒（+128.84%）>二线白酒（+98.17%）>三线白酒（+51.26%）。

    　　北向资金：2019年1季度外资率先大幅加仓，2季度逐渐减持

    　　2018年白酒股价回调周期中，白酒沪（深）股通持股比例仍然持续攀升。

    　　2019年1季度外资率先加仓，贵州茅台沪（深）股通持股比例从2019年年初的8.0%（对应当年估值18倍）提升至3月5日的9.61%（对应当年估值24倍），2019年4月开始逐渐减持，年末沪（深）股通持股比例为8.1%；五粮液沪（深）股通持股比例从2019年年初的8.7%（对应当年估值12倍）提升至3月1日的11.1%（对应当年估值19倍），2019年3月开始逐渐减持，年末沪（深）股通持股比例为8.6%。

    　　投资建议

    　　白酒板块股价从2021年2月见顶以来，经历了近2年的持续调整。随着疫情管控政策的逐渐完善，同时国家对企业信贷支持力度的加大，房地产“第二支箭”已射出，我们认为白酒商务宴请需求将回升，宴席、聚餐等与餐饮管控息息相关的消费场景将迎来消费回补，白酒整体需求将持续回暖。截止11月22日，根据wind一致预期，茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒对应2023年的估值分别为26倍/19倍/21倍/32倍，贵州茅台略高于过去十年平均估值，而五粮液、泸州老窖、山西汾酒等落于平均估值下方，白酒企业估值具有性价比优势。我们看好白酒板块的投资机会，建议立足长期战略布局，推荐关注三条主线，一是需求坚挺的高端及次高端酒企，推荐贵州茅台、五粮液、山西汾酒、舍得酒业，建议关注泸州老窖；二是受疫情冲击较小的苏皖区域龙头酒企，推荐古井贡酒、洋河股份、今世缘，三是受益大众消费、光瓶酒扩容的白酒企业，建议关注金种子酒。

    　　风险提示

    　　1）宏观经济波动影响：白酒等子行业受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）疫情反复的影响：疫情如果反复发生将造成餐饮等消费场景的缺失，影响白酒行业需求，进而对公司业绩造成影响；3）食品安全问题：食品安全关乎消费者人身安全，是行业发展的红线，一旦出现食品安全问题，对行业将产生巨大的负面影响，行业恢复或将需要较长时间；

    　　4）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定影响食品饮料行业的价体系，对行业造成不良影响。