激智科技(300566)公司深度：光伏胶膜加持 打造薄膜平台型公司

2022 前三季度业绩结构分化，后续持续看好。2022Q1-3 实现营收15.30亿，yoy 14.77%；归母净利润0.34 亿，yoy -66.97%。2022 年前三季度公司公司收入稳步增长，主要原因系光伏板块收入的大幅增长以及高端光学膜销售稳步提升；利润方面受到原材料上涨以及外部环境影响较大，呈现短期承压态势。长期来看，我们认为公司光学薄膜、光伏薄膜以及汽车薄膜板块产品趋势依旧向好，同时公司积极发展复合膜及量子点膜等高附加值产品，未来随着占比的提升，盈利能力有望进一步提升。

    光伏胶膜业务高增。截止2022H1，在太阳能背板膜方面，公司实现向多家组件龙头公司交货，P 型和N 型组件产品份额提升，同时TPO、透明背板等新品顺利通过晶科、隆基等客户验证及量产交付，2022H1 公司太阳能背板膜收入4.27 亿，同比增长78.7%，收入占比41.5%，成为公司2022H1 收入增速最快，占比最高的产品。

    光伏背板需求量伴随装机量持续提升。随着全球范围内能源结构向多元化、清洁化、低碳化的方向转型，未来将将有越来越多的国家和地区积极投入太阳能光伏发电的商业化开发和利用，带动光伏产业持续发展。根据欧洲光伏产业协会数据及预测，乐观情况下，2023 年全球新增装机容量将达270GW，而较为保守的视角也给出了2021 年-2025 年期间16%的年复合增长率预测。其中光伏背板位于光伏电池板的背面，对电池片起保护和支撑作用。虽然光伏背板制造成本只占整个光伏组件的制造成本的3%-5%，但其性能与质量直接决定了太阳能组件的使用寿命和发电效率。

    百亿规模，POE/EPE 增速显著。我们假设光伏装机量在2021 年基础上每年新增40GW 同时容配比为1.2，且假设2022~2025 年每GW 对应的胶膜面积在1000~1300 平方米。根据CPIA 数据，以2021 年我国POE+EPE 渗透率约为23%作为基数，假设其渗透率逐步提升。同时假设POE&EPE 价格处于逐步回落态势。最后计算出POE&EPE 大致规模。根据测算，我们预计到2025 年POE&EPE 全球规模将达到265.9 亿人民币，相较于2021 年97.3亿，CAGR 28.57%。

    盈利预测：激智科技是国内显示用光学膜的领先企业，显示用薄膜全球地位领先、高端光学膜稳步增长，产业链一体化布局下成本优势有望扩大，太阳能背板膜和胶膜等新品有望受益行业发展和技术升级红利实现快速发展，我们预计公司2022-2024 年将实现营收21.01/30.64/43.22 亿元，实现归母净利润0.58/3.00/4.01 亿元； 目前对应2022-2024 年PE 分别为112.5/21.7/16.2x，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争加剧、显示技术更新迭代、盈利能力不及预期、测算误差风险。