传媒互联网行业及海外周观点：人民财评及游戏版号利好频出 继续看好低估值A股传媒及恒生科技
【A股】
上周传媒板块指数上涨5.27%，上证综指上涨0.32%，深证成指上涨0.36%，创业板指下跌0.65%。涨幅前三：视觉中国（+35.41%）、掌趣科技（+17.59%）、三七互娱（+17.47%），跌幅前三：星期六（-7.63%）、兆讯传媒（-7.08%）、宣亚国际（-5.45%）。
上周A 股传媒AIGC 主题持续发酵，【视觉中国、果麦文化、昆仑万维、中文在线】等相关个股均有不同程度的上涨，周中游戏概念受人民财评及11 月游戏版号发放持续发酵， A 股龙头【三七互娱】涨幅靠前，【完美世界、吉比特】紧随其后，体现市场资金对A 股低估值游戏龙头的关注，我们长期看好游戏作为中国文化名片的出海价值，以及关注后续国内版号常态化进展，坚定看多游戏板块。
我们重申上周周报重点提示，国内防疫政策新“20 条”出台，体现了减少疫情对经济社会发展影响的用意：
1、游戏（常态化监管后版号恢复）：【三七互娱（上周重点推荐A股游戏低估值龙头，11.11 公告称拟以3 亿元-6 亿元回购股份，回购价格不超过（含）人民币23 元/股）、吉比特、名臣健康、完美世界、恺英网络、姚记科技】。
2、影视（尤其电影疫情承压严重）：【光线传媒、博纳影业、万达电影】等。
3、泛消费恢复：龙头【分众传媒（50%+营收占比日消品牌客户）】、直播电商【星期六（上周11 月16 日第二大股东云南兆隆公告未来半年减持2 个点引发关注，我们认为股权结构调整，传统业务出清，叠加11 月17 日公告临时股东大会通过更改公司名称等事宜长期利好公司发展，关注调整机会）】、广告及区块链【三人行（洞天数藏平台有AIGC 作品及技术手段） 、视觉中国（元视觉平台有AIGC 作品及技术手段） 、兆讯传媒（出行链）、蓝色光标、华扬联众】等。
4、ToG/ToB：工业互联网【宝通科技、国联股份】、线下展馆/展览/舞台【风语筑、大丰实业、锋尚文化、罗曼股份】、线下游艺体验【华立科技】。
5、体育（近期有世界杯概念催化）：【舒华体育、星辉娱乐（《战地无疆》23Q3 上线） 】。
【中概互联】
上周纳斯达克指数下跌1.57%，MSCI China 指数上涨4.19%，恒生指数上涨3.85%，恒生科技指数上涨7.19%。恒生科技指数成分涨幅前三：阿里健康（+36.11%）、哔哩哔哩-W（+24.10%）、商汤-W（+18.24%）；跌幅前三：比亚迪电子（-6.11%）、携程集团-S（-3.83%）、瑞声科技（-3.35%）。
上周港股市场整体呈现上扬态势，市场对“20 条”疫情防控措施的推进反应积极，情绪转向乐观。继我们此前提出“坚定看多恒生科技，市场环境已经出现重大积极转变，港股优质公司有望走出业绩和估值共同修复的双击行情”后，本周市场又迎来一系列重大利好：
1、互联网金融：鱼跃医疗、传化智联、舜宇光学科技等多家上市公司公告显示，蚂蚁消费金融的增资方案已经确定，本轮增资金额105 亿元，增资完成后蚂蚁消金的注册资本将从80 亿元增加至185 亿元。
我们认为这是蚂蚁科技落实整改的重要进展，公司后续消费金融业务有望在重庆消金的名义下继续正常拓展，同时蚂蚁科技未来尽快完成整改、后续IPO 上市的可能性大幅增加。据宏业上市通报道，京东科技在争取中国证监会批准其在今年年底在香港上市的申请已获得监管机构的回应，正在按相关程序积极推进。阿里、腾讯、京东、美团等互联网平台公司的金融科技业务有望迎来估值重构。
2、游戏：11 月16 日人民财评发表评论《深度挖掘电子游戏产业价值机不可失》，充分强调电子游戏行业对经济、科技、社会的积极价值，我们认为可能是监管层对游戏行业认知态度的重大转变。同时，腾讯在22Q3 业绩会中表示“不久就会有版号发放。在版号发放出来之后，腾讯会有更多已经准备好的游戏推出，游戏行业的逆风因素一定会得到缓解。”我们认为腾讯的积极表态说明公司对近期拿到版号已经比较有把握，公司游戏业务有望逐渐走出低谷。【网易】与动视暴雪终止中国区游戏合作，我们认为代理暴雪游戏对网易在2021 年以及2022年前9 个月净收入和净利润的贡献仅占个位数百分比，这些代理协议到期不续对网易的财务表现不会构成实质影响。11 月17 日，国家新闻出版署发布11 月国产网络游戏审批信息，共70 款游戏过审，腾讯、网易各有一款游戏获得版号，分别是由SNK 授权、腾讯天美工作室开发的横版动作游戏《合金弹头：觉醒》，以及网易雷火工作室开发的《大话西游：归来》。
3、中概股：11 月17 日路透社报道美国监管机构获得了对中国公司审计的“足够权限”，其中一位消息人士称，在香港进行检查的上市公司会计监督委员会（PCAOB）的检查员获得了他们要求的所有信息。消息人士称，他们还被允许打印出一些文件，以便更容易地审查信息，尽管中国官员最初有些犹豫。我们认为美方人员的表态说明中概股审计 工作推进大抵顺利，11 月末或12 月可能出炉的PCAOB 审计报告大概率会有一个对中概股较为利好的结论，中概股退市危机有望得到解决。
4、腾讯业绩超预期、减持美团靴子落地：3Q22 公司实现营收1401亿元，较上年同期下降1.6%，彭博一致预期1414 亿元；Non-IFRS经营利润409 亿元，同比增长0.2%，彭博一致预期392 亿元；Non-IFRS归母净利润323 亿元，同比上升1.6%，彭博一致预期302 亿元，同比增速转正超市场一致预期。对腾讯而言，收入则有望在游戏业务的版号恢复、广告业务的回暖和视频号变现、金融和云业务的复苏带动下增速持续提升，我们对明年公司的业绩展望更加乐观。
同时，腾讯宣布将持有的9.6 亿股美团股份（约占公司美团持股的90.9%）进行实物分派。我们认为对美团而言是靴子落地，参考之前分派京东的市场表现，公司股价长期仍会回归基本面主导。而腾讯对京东、美团等公司的持股分派主要是为了提升股东回报、回笼投资收益，并不影响腾讯与他们在九宫格、支付等方面的密切合作，对这些成熟互联网平台公司的长期影响不大。
重点公司观点：
【腾讯控股】上周上涨11.38%。腾讯控股(0700.HK)于2022 年11 月16 日（北京时间）发布2022 年三季度业绩报告。3Q22 公司实现营收1401 亿元，较上年同期下降1.6%，彭博一致预期1414 亿元；Non-IFRS 经营利润409 亿元，同比增长0.2%，彭博一致预期392 亿元；Non-IFRS 归母净利润323 亿元，同比上升1.6%，彭博一致预期302 亿元，同比增速转正超市场一致预期。腾讯22Q3 Non-IFRS 归母净利润超预期，近期受益于多重利好，性价比凸显，在当前经济复苏的背景下广告、金融、云等业务将充分受益，是我们港股互联网首推的标的。
观点：公司基本面持续改善，三季度Non-IFRS 净利润同比转正。
游戏：腾讯获批11 月版号预示积极信号，对后续游戏业务无需过度悲观。预计22Q4 国内游戏增速仍将保持个位数的负增长，海外游戏市场仍将保持小个位数的正增长。广告：视频号商业化保持加速态势，带动广告毛利持续改善。我们预计22Q4 腾讯视频号有望贡献10 亿元收入，2025 年后有望贡献300 亿元左右的收入。FBS：业务连续六个季度收入占比超30%，支付业务金额在三季度实现双位数同比增长， 云业务毛利率降幅收窄， 毛利率有望转正。我们预计腾讯2022-2024 年收入分别为5575/6108/6945 亿元， 同比增长-0.5%/9.6%/13.7%；Non-IFRS 归母净利润1173/1365/1549 亿元，同比增长-5.2%/16.3%/13.5%。根据SOTP 估值得到公司总估值4.04万亿港元，折合每股合理价值421 港元/股，推荐并维持“买入”评级。
【美团-W】上周上涨0.50%。本周因腾讯宣布将持有的9.6 亿股美团 股份（约占公司美团持股的90.9%）进行实物分派，股价抛压较大。
但我们认为这一事件此前市场已有部分预期，且股权的变更并不影响公司长期的基本面发展和股价表现。我们参考之前分派京东的市场表现，公司股价长期仍会回归基本面主导。
观点：短期业绩可能环比走弱，疫情影响下22Q4 外卖和到店业务增速仍面临承压，但我们认为公司长期各业务的竞争力没有改变，公司业绩的走弱可以归因为疫情的单因素影响，将在防疫环境变化后得到快速复苏。我们认为中长期外卖、到店等业务仍将保持快速的收入和利润增长，预计22/23/24 公司核心商业EBIT 为284/347/451 亿元，目前市值仅对应23/24 年25/19x EV/EBIT，是低估值、高成长性的优质平台经济龙头。我们看好公司在外卖、到店酒旅业务领域稳固的竞争优势和广阔的行业空间，以及对新零售业务的积极探索，仍然给予公司“买入”评级，2025 年目标价434 HKD，继续重点推荐。
【快手-W】上周上涨13.36%。我们认为快手前期跌幅较大，本周主要是跟随港股市场整体反弹。11 月19 日晚8 点，周杰伦快手独家线上「哥友会」开播，此次直播也是周杰伦时隔三年再度现场开唱。据快手官方透露，本次线上「哥友会」直播预约人数超2883 万，而当晚最高同时在线人数一度突破1129 万，总点赞数达10.5 亿。
观点：展望Q3 和Q4，我们认为快手的用户和内容生态仍有望保持健康发展，电商业务的GMV 和收入仍有望保持较快的增速，但广告业务因经济环境的疲软，可能需要更长的时间才能恢复元气。我们认为此前市场基于快手的流量价值，愿意给广告业务比较大的空间和估值，因此在市值在低位比较有支撑；而外循环广告今年的持续低迷对这一预期打击较大，仅靠电商和内循环广告则难以支撑较大的想象空间。
电商业务随着直播电商整体的发展放缓也面临比较大的挑战。此外，公司管理层的频繁变动也是市场的一大担心。我们对快手短期观点比较谨慎，还是希望能看到外循环广告增速出现拐点。但从中长期来看，快手仍有望以广告、直播和电商为主要货币化手段将流量价值进一步发掘，同时探索快招工、本地生活等新领域，释放出更多的收入空间和盈利能力。我们维持对公司的“买入”评级，但考虑到广告业务下半年可能仍然承压，下调了全年的业绩预期。
【京东集团-SW】上周上涨31.71%。京东集团于2022 年11 月18 日（北京时间）发布未经审计的2022 年第三季度业绩报告,收入基本符合市场预期，调整后净利润大超预期。22Q3 京东实现收入2435.4 亿 元，同比增长11.4%，Bloomberg 一致预期为2431.4 亿元，超预期（但本季度收入包含了德邦快递58.2 亿收入的并表贡献） ； 实现Non-GAAP 净利润100.4 亿元，同比增长98.8%，Bloomberg 一致预期为71.2 亿元，大超预期，Non-GAAP 净利润率为4.1%，同比提升1.8 个百分点，创2019 年以来最好水平。近12 个月年度活跃用户为5.88 亿，同比增长6.5%，环比净增800 万。
观点：我们认为京东作为中国电商行业独树一帜的以自营零售、自有物流为核心的综合平台，依靠商品和服务的“好”以及物流的“快”
建立了独特的竞争壁垒，在宏观环境较弱的情况下各业务仍然稳步发展，体现了经营层面的韧性。短期看，疫情对服饰、美妆、手机、酒水等消费品类造成了不利影响，但我们认为京东的零售业务仍具有足够韧性；同时，公司降本增效效果明显，零售业务利润率同比大幅提升，物流业务、新业务亏损持续缩窄。中长期来看，随着2023 年经济形势可能迎来好转，京东零售业务有望迎来明显复苏，各品类增速有望显著恢复。我们预计京东在零售（尤其是商超和新百货品类）、服务、物流等业务的带动下整体收入仍将保持较快的增长，同时经营利润率和净利润率继续稳步提升。
【网易-S】11 月17 日，公司发布2022 年第三季度财报。公司第三季度净收入244 亿元，同比增长10.1%；游戏及相关增值服务净收入187亿元，同比增长9.1%；网易有道净收入14 亿元，同比增长1.1%；网易云音乐净收入24 亿元，同比增长22.5%。此外与动视暴雪终止中国区游戏合作。
观点：我们认为代理暴雪游戏对网易在2021 年以及2022 年前9 个月净收入和净利润的贡献仅占个位数百分比，这些代理协议到期不续对网易的财务表现不会构成实质影响。
【新东方在线（入选信达证券11 月金股）】上周上涨4.25%。上周日均GMV 大约2600 万。单日GMV 受双十一之后休整及疫情等因素影响，有所回落。代销业务方面，成为消费者信赖的购买渠道，上周日均GMV 大约1900 万。东方甄选的定位中高端，用户群体购买力强。
自营产品方面，成为消费升级的新兴消费品牌，上周日均GMV 大约700 万。自营产品在配料和口味等方面创新引领了抖音平台食品的消费升级，健康美味高性价比。我们认为新老SKU 产品均表现不俗，用户需求还有可挖掘空间。内容方面，专场活动或受疫情影响有所推迟。
整体看，竖屏综艺的形式和主播的发挥越来越稳定（类似于边吃边聊的知识型脱口秀访谈）。矩阵号方面，将进酒账号本周开播，或进一步拓宽用户群和酒水品类。
观点：不同于第一阶段是流量出圈带来的机会，第二阶段主要是靠品牌积淀和管理能力承接直播电商渠道变革的时代机会，随着供应链能力提升，和主播团队的完善，自营产品占比提高，东方甄选逐渐成为 直播电商变革中的新消费品牌，继续重点推荐。
整体观点：
展望Q4，行业收入可能因疫情有所趋缓，但泛电商业务的整体表现仍好于广告业务。我们结合疫情形势、跟踪数据以及各公司对于Q4 的指引，认为Q4 互联网行业整体收入的增速环比Q3 可能有所下滑，预计Q4 美团外卖/到店业务收入、快手广告收入、京东整体收入可能均回落到个位数。而腾讯广告业务因低基数，Q4可能开始同比转正。
平台经济降本增效效果明显，各公司盈利能力进一步释放。随着平台经济公司业务增速的复苏，其规模经营杠杆效应将进一步释放，盈利能力环比Q2 可能继续提升。上周阿里、腾讯、京东等企业22Q3 业绩利润端均明显超出市场预期。我们预期美团Q3外卖业务的UE 虽因季节性原因可能低于Q2，但仍有望维持在较高水平；到店业务的利润率也有望环比提升。拼多多已经连续几个季度利润率稳步上升，我们认为即使公司表示将加大投入，但较高的净利润率也有望长期保持。我们认为泛电商公司全年的Non-GAAP 净利润有望普遍超出市场预期。
国内外政策利好频出，市场风险偏好将有所修复。国内方面，“支持平台经济规范健康发展，出台绿灯投资案例”已经被高层多次强调，互联网金融、游戏行业也释放出了积极信号；中美关系层面，PCAOB 和证监会审计合作协议的签署使得双方可以继续推进中概股问题的解决，近期迹象表明可能得出较好的审计结论。我们认为国内外监管层面都在向好的趋势发展。
从估值层面看，恒生科技指数本周虽然大幅反弹，但目前处于近2 年PS 估值分位的较低分位，中长期看整体性价比非常高。综合来看，我们对中概股平台经济龙头公司Q2 以来的业绩和估值修复进程整体仍有充满信心，继续维持对互联网行业和龙头公司的积极推荐。
投资建议：
【港股和中概股】
长期重点推荐【腾讯控股】【美团-W】【京东集团-SW】【新东方在线】，建议关注【拼多多】【携程集团-S】【贝壳-W】。
我们全面看多港股互联网公司未来的业绩成长和估值修复，目前时点着重推荐【腾讯控股】【美团-W】【京东集团-SW】三大平台经济龙头，直播电商头部品牌【新东方在线】，并建议关注：
1. 具有较为独特的竞争优势，在较弱经济环境下增长保持韧性，中长期盈利能力持续释放，出海业务想象力广阔的特色平台电商【拼多多】；
2. 短期国内业务持续回稳，中长期跨境、海外业务复苏弹性较大，股价可能提前反应出入境政策变化预期的OTA 龙头【携程集团-S】；3. 近期跟随房地产板块有所反弹，下半年有望在二手房交易额同比改善的基础上，实现收入增速和利润率修复的互联网房产交易平台【贝壳-W】。
【A 股传媒】
我们重申上周周报重点提示，国内防疫政策新“20 条”出台，体现了减少疫情对经济社会发展影响的用意：
1、游戏（常态化监管后版号恢复）：【三七互娱（上周重点推荐A股游戏低估值龙头，11 月11 日公告称拟以3 亿元-6 亿元回购股份，回购价格不超过（含）人民币23 元/股，11 月16 日支付金额近3000万首次回购股份，成交价16.74~16.94 元/股）、吉比特、名臣健康、完美世界、恺英网络、姚记科技】。
2、影视（尤其电影疫情承压严重）：【光线传媒、博纳影业、万达电影】等。
3、泛消费恢复：龙头【分众传媒（50%+营收占比日消品牌客户）】、直播电商【星期六（上周11 月16 日第二大股东云南兆隆公告未来半年减持2 个点引发关注，我们认为股权结构调整，传统业务出清，叠加11 月17 日公告临时股东大会通过更改公司名称等事宜长期利好公司发展，关注调整机会）】、广告及区块链【三人行（洞天数藏平台有AIGC 作品及技术手段）、视觉中国（元视觉平台有AIGC 作品及技术手段）、兆讯传媒（出行链）、蓝色光标、华扬联众】等。
4、ToG/ToB：工业互联网【宝通科技、国联股份】、线下展馆/展览/舞台【风语筑、大丰实业、锋尚文化、罗曼股份】、线下游艺体验【华立科技】。
5、体育（近期有世界杯概念催化）：【舒华体育、星辉娱乐（《战地无疆》23Q3 上线）】。
【三七互娱】2022 年11 月16 日，公司首次通过股票回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购股份，回购股份数量约为176.3 万股，占公司目前总股本的0.08%，其中最高成交价为16.94 元/股，最低成交价为16.74 元/股，支付总金额约为2971.71 万元（不含交易费用）。
本次回购股份资金来源为公司自有资金，回购价格未超过回购方案中拟定的价格上限人民币23 元/股（含）。
【星期六】云南兆隆拟减持公司不超2%股份。星期六于11 月16 日公告称，持股9.34%的股东云南兆隆企业管理有限公司(原名：深圳市星期六投资控股有限公司)计划15 个交易日后的6 个月内，以集中竞价方式减持公司股份不超过1822.49 万股（占公司总股本的2%）。
11 月17 日，公司公告称已召开了临时股东大会审议并通过《关于拟变更公司名称、证券简称和注册地址的议案》，即由“星期六”更名 为“遥望科技”。
【佩蒂股份】11 月18 日，公司公告称两位股东减持股份。（1）持有公司股份3054.24 万股（占比12.17%）的股东、公司董事陈振录计划减持不超过500 万股，占比1.99%。（2）持有公司股份14.85 万股（占比0.06%）的股东、公司监事邓昭纯计划减持不超过3.7 万股，占比0.01%。
【锋尚文化】公司于2022 年4 月30 日披露了《关于持股5%以上的股东减持股份预披露公告》：公司持股5%以上股东“和谐成长二期”
计划减持411.78 万股，即不超过公司总股本比例的3%。2022 年11月18 日，公司收到和谐成长二期的《减持计划实施进展情况的告知函》
披露减持比例达到1%的公告。
风险因素：
中概股退市、互联网监管、市场波动性增大等风险。
