比亚迪(002594)：规模效应显现实现量价齐升 出海提速打开格局

汽车板块驱动业绩高增，规模效应显现实现量价齐升。公司披露2022年三季报，Q1-3 实现营业收入2676.88 亿元，同比+84.37%；归母净利润93.11 亿元，同比+281.13%。其中，Q3 实现营业收入1170.81 亿元，同比+115.59%，环比+39.74%；归母净利润57.16 亿元，同比+350.26%，环比+105.1%。销售毛利率18.96%，环比+4.57pct，主要系公司新能源汽车销量持续强化，规模效益推动单车盈利改善。我们维持公司2022 年整车销售184 万辆预期（Q1 29.1 万辆/Q2 35.5 万辆/Q353.9 万辆/Q4 65.5 万辆），预计2023 年整车销量有望超290 万辆。

    产品组合改善打开盈利空间，4Q 单车盈利有望维持。三季度公司汽车整体销量53.9 万辆，同比+161.4%，环比+51.7%。经测算，Q3 单车盈利约1 万元，预计Q4 单车盈利维持。考虑补贴折扣系数，预计公司2023 年BEV 补贴约退坡9000 元，PHEV 补贴约退坡4800 元，带来车端毛利率下降3%~5%，分别假设BEV /PHEV 18 万元/16 万元均价，按照50/50 销售比例，2023 年单车补贴整体退坡约6900 元。

    多车型出海加速打开盈利新格局。今年以来公司陆续进军海外市场如日本、泰国、德国、挪威、法国等，公司面向欧洲市场推出三款车型价格显著高于国内，伴随车型组合出海有望打开业绩新增长点。我们预计2022 年出口规模有望贡献4 万辆，2023 年有望贡献超15 万辆。

    盈利预测与投资建议。考虑公司新能源车型销量扩大，预计公司2022-2024 年归母净利润157 亿元/315 亿元/448 亿元，给予2022 年70 倍PE，对应A 股合理价值378.42 元人民币/股，以AH 溢价对应H股合理价值261.39 港币/股。维持A/H 股“买入”评级。

    风险提示。整车销量不及预期；技术升级不及预期。原材料价格波动。