滨江集团(002244):时代的宠儿 踏实的老兵

类别:公司 机构:申港证券股份有限公司 研究员:曹旭特/翟苏宁 日期:2022-11-16

  投资摘要:

      深耕地产板块30 年,贯彻以品质及客户优先的理念,通过稳健踏实的经营,形成区域领先的产品力品牌和口碑,在行业下行期实现销售拿地排名逆势上升。

      时代的宠儿:与地产新时代契合的优质房企

      改善需求成为主力,需求向品质型房企倾斜:观察40 座一二三线城市,三房四房占比提升,改善需求逐步成为主力,利好熟悉改善产品的品质型房企。

      改善型项目打造需要公司整体经营盈利模式的支持,高周转房企主打刚需路线,短期内难以转身:缺少产品与品牌力积累,客户认知度难以短期建立;以资金高周为核心,对项目的经营理解能力不足,难以驾驭改善产品;公司既有资产负债表已在本轮周期受损,资金沉淀在不良项目内,腾挪需时间。

      从产品与经营两端识别符合改善需求的房企,滨江一马当先:公司均价大幅领先,品质为行业龙头,负债率处于第一梯队,有充足的扩张空间。

      踏实的老兵:稳步发展造就全方位闭环的经营优势

      拿地规模逆势上行,毛利水平提升:土储高度集中在深耕杭州及浙江省,对获取项目有深刻理解,提升研判准确性确保盈利;2022Q3 获取土地规模逆势上行,1-9 月位列房企TOP7,较去年提升6 名,获取土地权益比例提升,土地市场热度下降后毛利率改善明显,销售盈利提升空间充足;

      融资成本创新低:2022H1 公司平均融资成本由4.9%降至4.7%,为历史最低位;金融机构认可来源于:①安全的债务水平,三道红线持续维持绿档;②良好的债务结构,2022H1 银行贷款占比达78.3%,到期债务结构保持稳定,偿债节奏平缓;③强大的经营能力及项目资质,项目多位于高能级城市,可实现快速去化,实现资金回笼。

      经营效率领跑行业,持续提升:①产品力获市场认可,2020、2021 年蝉联杭州、浙江省房企产品力桂冠;②深耕战略实现紧运营节奏,2018 年以来拿地到开盘时间持续缩减,处于市场领先水平,实现快速开盘并回笼资金;③费用管控领跑行业,深耕策略下,团队管理半径有效扩大,人均销售额领跑行业,费率处于行业顶尖水平。

      销售排名创新高,依托产品力、稳定的深耕市场、强大的产品口碑,销售业绩已实现同比回正:2022Q3 销售排名由2021 年同期的35 名提升至16 名,TOP20 房企中唯二1-9 月实现权益销售额同比转正的房企;依托产品口碑、杭州及浙江省活跃的商品房需求以及公司在当地强大的市场影响力,公司销售表现逆势上行,开盘去化率领先杭州市场平均水平。

      内部优势结合外部机遇,公司迎来最佳发展机遇:①能如滨江集团一般将产品、融资、销售、经营全方位打通,并形成互相促进的正向经营循环的房企少之又少,如滨江般依靠管理及产品立身的房企少之又少;②从销售拿地两端观察,如滨江一般在2022 年实现双向逆势上行房企少之又少,短期来看公司行业站位有较大上行空间;③中长期来看,行业格局出清后,除少数头部房企外公司少有对手,竞争烈度下降广阔天地大有可为。

      财务分析:业绩增长预期稳定 财务指标健康安全

    营收增速受结算影响,出现负增速和低增速,三季度大幅改善,年内有望持续回升,联营公司投资收益大增,利润规模同比大幅增长:2022Q3 营收198.69 亿元,同比-18.69%,归母净利润20.56 亿元,同比+55.21%;

    毛利率行至历史低位,归母净利润率逆势上行,盈利能力中期将改善:

      2022Q3 毛利率16.65%,为近期低位,归母净利率10.35%,较2021 年同期提升4.9pct,高地价项目结算完成后,公司盈利能力有改善空间;预收款持续增厚, 2022Q3 预收款共1312 亿,同比增44.7%,与前一年营收比值由2021 年同期3.17 提升至3.45,未来业绩兑现具有充足提升空间。

      投资建议:我们预测公司2022-2024 年净利润分别为38.4、43.2、56.6 亿元,年复合增长率23.2%。给予公司2023 年10 倍PE 估值,对应股价13.9 元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

      风险提示:商品房市场复苏不及预期,深耕区域市场销售下行,规模扩张导致经营效率下降,盈利预测中假设偏离真实情况的风险。