中复神鹰(688295)：销量与结构持续向好 性能与成本左右开弓

事件：10 月19 日公司发布22 年三季报，前三季度实现收入14.5 亿，YoY+106.1%；实现归母净利4.2 亿，YoY+112.1%；实现扣非净利4.0 亿，YoY+126.8%。Q3 单季度实现收入、归母净利、扣非净利分别为5.9 亿、2.0 亿、1.9 亿，YoY+82.3%、158.0%、155.3%，环比分别+46.2%、99.4%、100.6%。此外，公司同时发布公告，对现有组织机构进行了优化调整，并设立法务部、北京销售业务处、中试车间和原液车间，以提高公司科学管理水平和运营效率，进一步完善公司治理结构。

    销量望持续高增，产品结构持续优化。1）销量：我们预计22Q3 碳纤维销量环比提升超40%，主要由于西宁一期1.1 万吨产线进一步释放。公司紧抓市场机遇加快产能建设，目前西宁二期1.4 万吨高性能碳纤维项目各厂房已封顶，预计22 年底至23 年陆续投产，有望带动销量持续高增。2）价格：预计Q3 均价环比基本持平，在中小丝束景气有望延续下，我们判断公司均价望继续保持在较好水平。3）产品结构：公司积极优化产品结构，连云港本部向“小丝束化、高性能化”转型，放大高毛利润产品及高性能产品产量；神鹰西宁在压力容器、光伏及风电等主要应用领域持续发力。

    性能与成本左右开弓，竞争力有望持续提升。碳纤维的竞争主要集中在性价比的竞争。

    在性能方面，公司持续加大研发，有望加快突破更高强度、更高模量的高性能碳纤维，开展下一代技术研发。在成本方面，在低成本的西宁线产能持续释放下，我们预计Q3公司吨成本环比降幅明显。公司多项措施并举，有望持续降低吨成本，一是通过规模化促使公配单耗下降；二是提高能耗综合利用率；三是通过智能化数字化升级提高产品质量与生产效率；四是改进生产工艺，减少各类消耗。

    盈利能力望持续提升，费用管控能力加强。行业景气叠加公司持续降本，公司盈利能力提升明显，Q3 单季度公司实现毛利率51.7%，同比提升12.4pct，环比提升6.9pct；实现净利率34.6%，同比提升10.2pct，环比提升9.2pct，趋势有望延续。Q3 单季度公司期间费用率15.7%，环比下降2.2pct，其中管理、财务费用率分别环比下降2.9pct、0.6pct，研发费用率环比提升1.3pct，研发费用率提升较多，我们判断主要由于公司加大了航空级碳纤维及预浸料等研发支出。

    投资建议：公司是国内中小丝束碳纤维龙头，中小丝束碳纤维景气度更好格局更优，公司原丝、碳丝一体，且具备规模和成本优势，全面进入“1—N”高速增长阶段。我们维持22/23/24 年公司归母净利润预测6.0/10.7/14.3 亿，对应当前股价PE 为71/40/30 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产能投产不及预期、价格大幅下滑、原材料价格提升、规模扩张的管理风险、行业供需测算有偏差、使用信息滞后或更新不及时风险。