百润股份(002568)：3Q22收入符合预期 关注强爽动销和复购

　　3Q22 业绩低于我们预期

    　　公司公布3Q22 业绩：3Q22 收入6.08 亿元，同比-13.49%；归母净利润8404.2 万元，同比-56.76%。3Q22 收入符合预期，业绩低于预期，主因收入占比较高的微醺单品收入下滑和销售费用率较高所致。

    　　3Q22 清爽、强爽表现亮眼，微醺表现承压。根据连锁商超信息网数据，3Q22Rio 整体销售额同比+4.1%，其中微醺-16.2%，强爽+226.5%，此外清爽销售额3Q22 同比+1264%（基数低）。强爽今年3Q 表现超预期，2017 年至今，强爽品质多次升级，目前消费者也开始逐步接受低糖、高度产品，强爽“不信邪挑战”话题今年2 月开始运作，9 月引起广泛讨论，拉新效果较好；8 月公司携游戏“永劫无间”推出强爽联名款，9 月植入网剧《你安全吗》播出。清爽于2021 年推出，今年9 月公司签约知名男性代言清爽系列，官宣后热度较高、我们判断将促进动销。微醺产品今年以来收入增长承压，我们判断主因今年微醺收入基数较高、且新品迭代进度较慢。

    　　3Q22 净利率13.8%，同比-14ppt，环比-12ppt。公司3Q22 毛利率62.1%，同比-3.8ppt/环比+0.9ppt，公司4Q21 以来毛利率整体承压，主因制造费用、物流成本、原料成本压力较大，此外我们认为公司毛利率总体有所下滑也因为低毛利率的清爽产品收入占比上升、高毛利率的Rio 瓶装收入占比下滑。3Q22 公司销售费用率29.8%，同比上升8.9ppt，环比上升11.9ppt，公司2H22 以来品牌宣传力度环比1H22 有所加大， 9 月公司官宣某知名男星成为“清爽”系列代言人，此外公司2H22 线下地面推广力度也环比有所上升。管理+研发费用率11.6%，同比+2.8ppt。

    　　发展趋势

    　　修订版股权激励计划已经股东大会通过，彰显长期发展信心。因2022 年3月起受华东疫情影响，公司在生产、物流、渠道、营销等方面分别遭遇工厂停工、仓库封闭、物流受限、零售终端闭店、线上退货比例增加、推广计划无法执行等多重不利情况，9 月底公司决定延后一年股权激励解锁年份。首次授予部分股权对应目标为2023-25 年公司收入相较22 年累计增长25%/53.75%/84.5%，对应当年收入分别同增25/23/20%。我们认为公司此次修订股权激励计划彰显其长期发展信心。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司加大费用投入，我们下调2022 年净利润13.7%至4.54 亿元，下调2023 年净利润8.1%至7.15 亿元。当前股价对应2023 年41.3 倍市盈率。强爽、清爽增长强劲，公司估值提升，我们维持35.00 元目标价和跑赢行业评级，对应51.4 倍2023 年市盈率，较当前股价有24.4%上行空间。

    　　风险

    　　行业需求不及预期，竞争格局恶化。