福田汽车(600166)22Q3点评：景气度低点下表现出良好的成本费用管控能力

核心观点：

    22Q3 归母净利润0.2 亿元，行业景气度低点下连续3 个季度实现盈利。22 年前三季度公司营收354.9 亿元，同比-20.7%；归母净利润2.4亿元，同比-17.8%；剔除去年同期宝沃影响后，归母净利润同比-77.3%。

    公司营收下滑主要由于行业销量下滑，归母净利润较营收下滑幅度更大或由于库存去化产生一次性费用。22Q3 公司营收123.2 亿元，同比-3.9%，环比+14.2%；归母净利润0.2 亿元，同比+107.3%，环比-72.3%；剔除去年同期宝沃影响后，归母净利润同比+26.9%。

    公司表现出良好的成本费用管控能力。行业景气度低点下，人工成本率和折旧摊销率依然平稳。22 年前三季度公司人工成本率6.0%，同比+0.5pct；22H1 折旧摊销率3.5%，同比+0.2pct；销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.2pct/-0.02pct/+0.5pct/-0.5pct。22Q3 末应收账款+存货为108.9 亿元，同比-3.9%，公司库存压力较去年同期有所缓解，库存去化后对营收和利润或有正面影响。

    22Q3 公司重卡终端销量市占率同比+1.2pct，环比+2.3pct，四季度奔驰重卡有望SOP。公司轻微卡/重卡终端销量市占率22 年前三季度同比-2.2pct/+1.0pct；Q3 同比-1.7pct/+1.2pct，环比+1.8pct /+2.3pct。四季度奔驰重卡有望SOP，或对未来公司份额和盈利产生较大正面影响。

    盈利预测与投资建议：考虑到行业景气度温和复苏和公司成本费用管控能力提升，我们维持明后年的盈利预测，预计公司22-24 年EPS 为0.06/0.22/0.28 元，考虑盈利从低点向上修复与可比公司估值，给予公司23 年15 倍PE，对应合理价值为3.34 元/股，维持“买入”评级。

    商用车细分市场销量同比增速转正或是股价重要的催化剂，盈利预期和估值仍有上行空间。

    风险提示: 行业景气度下降；原材料价格上涨；行业竞争加剧等。