长江电力(600900):来水严重偏枯短期业绩承压 乌白注入长期盈利可期

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:郭丽丽 日期:2022-11-06

事件:

    公司公布2022 年三季报。公司2022 前三季度实现营收412.69 亿元,同比+2.03%,实现归母净利189.4 亿元,同比-3.18%;其中单三季度实现营收158.81 亿元,同比-22.71%,实现归母净利76.53 亿元,同比-30.34%。

    点评:

    汛期来水极端偏枯,前三季度归母净利同比-3.2%。来水方面,今年Q3 来水严重偏少,三峡水库来水同比偏枯54.40%,溪洛渡水库来水同比偏枯20.49%;发电量方面,由于受到Q3 来水同比严重偏枯的影响,公司四座电站Q3 发电量均有不同程度的下滑,葛洲坝/三峡/向家坝/溪洛渡电站发电量分别同比下滑21.19%/51.75%/9.69%/17.6%。虽然上半年增发电量约238亿度,但由于Q3 来水极端偏枯的拖累,前三季度总发电量同比减少2.61%;电价方面,今年Q3 度电收入为0.297 元/千瓦时,相较于去年同期提升0.04元/千瓦时,度电收入的提升使得公司Q3 营收增速的降幅低于发电量增速的降幅;投资收益方面,今年Q3 公司实现投资收益12.3 亿,与去年Q3基本持平,前三季度实现投资收益41.8 亿元,业绩占比22.1%,相较于去年全年提升1.42pct。我们认为投资收益将对平滑公司业绩波动起到重要的作用。在电价同比提升以及投资收益稳健增长的支撑下,公司克服了汛期来水极端偏枯的不利因素影响,前三季度实现归母净利189.4 亿元。

    乌白注入方案正式过会,盈利能力将大幅跃升。乌白注入方案已于10 月26 日正式得到证监会批文。乌白资产作价804.8 亿元,对应1.42 倍PB。

    其中约40%通过发行股份的方式支付(包括募集配套资金),预计新发行股份18 亿股;现金支付比例约为60%。我们认为交易对价较低且发股比例较少有利于增加EPS 增厚幅度。乌东德、白鹤滩电站年设计发电量分别为389亿和624 亿千瓦时。此外,两座电站的投产将帮助公司从“四库联调”跃升至“六库联调”,调度增发电量将进一步提升。

    新能源+抽蓄稳步推进,第二增长曲线可期。新能源:公司正有序推进并拓宽新能源布局范围,继2021 年4 月注册成立长电新能有限责任公司之后,今年9 月参股设立内蒙古三峡陆上新能源投资有限公司,加码布局新能源领域;抽水蓄能:公司正稳步推进抽蓄项目,已与秦皇岛政府签订青龙冰沟抽蓄电站投资开发协议,甘肃张掖抽水蓄能项目已获得核准批复。

    盈利预测与估值:汛期来水偏枯或使得全年业绩承压,调整业绩预期,不考虑乌白资产注入的情况下,预计22-24 年归母净利266.9/280.8/294.4 亿元(前值301.3/311.3/320.7),对应PE 为19.6/18.7/17.8 倍,维持“增持”评级。

    风险提示:电力需求降低;来水偏枯导致发电量下降;电价下行的风险等