迎驾贡酒(603198):洞藏系列优势稳固 结构升级增势强劲

类别:公司 机构:海通国际证券集团有限公司 研究员:陈子叶/闻宏伟 日期:2022-11-06

  事件。公司发布 22 年三季报,22 年Q1-Q3 公司实现营收38.9 亿元,同比增长21.4%;归母净利润12.0 亿元,同比增长24.9%;扣非归母净利润11.7 亿元,同比增长28.6%。22 年单Q3 实现营收13.6 亿元,同比增长23.4%;归母净利润4.2 亿元,同比增长13.3%,扣非归母净利润4.2 亿元,同比增长20.4%。

      产品结构持续上移,省内基本盘优势稳固。从产品结构来看,22Q1-Q3 公司实现中高档/普通白酒营收27.8/8.8 亿元,同比增长31.2%/2.3%,中高档占比同比提升4.8pct 至76.0%。其中22Q3 中高档/普通白酒营收为9.3/3.5 亿元,同比增长26.6%/19.5%,中高档占比同比提升1.2pct 至72.6%。分地区来看,22Q1-Q3 省内/省外实现营收23.9/12.8 亿元,同比增长30.8%/10.5%,省内占比提升3.9pct 至65.1%。22Q3 省内/省外实现营收8.1/4.8 亿元,同比增长31.4%/14.5%,省内占比提升3.3pct 至62.8%,主要系省内渠道下沉,叠加产品结构提升贡献。

      疫情不改招商进程,费用端规模效应显现。报告期末省内/省外经销商数量为673/665 家,环比二季度净增加25/22 家,净增加数量较去年同期增加22/20 家,省内外招商进程顺利,渠道扩张趋势延续。22Q3 销售费用率/ 管理费用率下降2.0pct/0.8pct 至8.7%/3.3%,但净利率下滑2.7pct 至31.1%,主因公司对渠道买赠等活动的费用投放有所增加, 单三季度毛利率下降4.1pct 至69.1%。综合前三季度来看,销售费用率/管理费用率分别下降0.8/0.7pct,毛利率/净利率提升0.1pct/0.7pct。

      生态白酒差异化定位,洞藏高增趋势延续。公司坚持生态酿造,构建生态白酒品牌壁垒,与省内竞品的年份系列形成差异化竞争。在渠道利润支持以及终端自点率提升的带动下,卡位主流价格带的洞6/洞9 实现快速放量增长,整体批价稳定且库存良性,未来有望驱动洞藏16 及以上接力增长。在市场拓展方面,公司聚焦安徽、江苏、上海等核心市场,营销组织加速下沉,华中、华北等重点区域,公司将持续填补市场空白与产品空白,提高综合占有率,从而有效形成核心市场与外围市场的辐射联动。

      投资建议与盈利预测。由于疫情反复下整体动销不及乐观预期,短期消费场景仍存在不确定性,我们预计公司22-24 年营收分别为56.4/67.7/80.2 亿,归母净利润分别为17.4/21.9/26.6 亿,对应EPS分别为2.17/2.74/3.32(原为2.26/2.85/3.56 元)。可比公司23 年平均估值为21 倍PE,考虑到公司仍处产品放量期,品牌势能持续向上,给予迎驾贡酒23 年25 倍PE(前值为28 倍),目标价由79元下调至68 元,维持“优于大市”评级。

      风险提示:新冠疫情反复,市场竞争加剧,食品安全问题