深度*公司*承德露露(000848)：3季度恢复增长 期待激励实现突破

公司披露2022 年3 季度报。1-3Q22 公司实现营收19.7 亿元，同比+6.3%；实现归母净利4.2 亿元，同比+5.1%。3Q22 单季度实现营收5.1 亿元，同比+3.0%，实现归母净利1.2 亿元，同比+5.2%。

    支撑评级的要点

    消费场景受疫情冲击较大，1-3Q22 收入增6.3%，其中3 季度增3.0%，环比2 季度略有改善。（1）公司产品具有礼赠属性，2 月份之后各地疫情频发，对杏仁露的消费场景产生了较大的影响。 3 季度疫情形势较2 季度有所好转，但多点散发的疫情仍有不利影响，收入增速较慢。1-3Q22公司收入6.3%略低于软饮料社零增速+6.9%。（2）2022 年公司继续推进现有市场深耕，加强空白点开发以及渠道下沉，积极开拓校园、车站、餐饮等新渠道，同时加强了对南方市场的开拓。（3）3Q22 合同负债1.22亿元，环比2Q22 小幅上升，经销商打款意愿正常。

    由于原料成本压力较大，1-3Q22 净利率小幅下降，其中3 季度净利率出现改善。（1）1-3Q22 公司归母净利同比+5.1%，净利率同比-0.3pct 至21.3%，3Q22 归母净利同比+5.2%，净利率同比+0.5pct 至24.2%。（2）1-3Q22 毛利率同比降2.4pct，主要由于原料成本压力较大。3 季度毛利率40.7%，环比升1.5pct，成本压力略有减轻。（2）1-3Q22 销售费用率同比降1.9pct，费用得到了较好的管控。

    预计4 季度、2023 年将延续改善态势，新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰，期待激励机制实现突破。（1）随着消费场景逐步回归正常和原材料成本回落，预计4 季度、2023 年将延续业绩改善态势，2023 年春节提前可能助力4 季度营收增长。（2）公司新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰。产品端，杏仁露消费者基本盘稳固，各类新品将创造新的增长点。

    渠道端，公司将推进北方市场深耕和南方空白市场开拓。若公司能完善团队的激励机制，未来业绩存在提速的可能性 。

    估值

    根据3 季报，我们调整此前盈利预测，预计 22-24 年 EPS 为0.57、0.68、0.79 元，同比+8%、+19%、+17%，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    疫情影响超预期，原材料价格波动，新品拓展不及预期，行业竞争加剧。