瑞芯微(603893)：新品低于预期 关注存货增长

3Q22 需求全面放缓，公司营收/利润承压

    3Q22 公司实现营收3.28 亿元（yoy：-52%，qoq：-53%），归母净利润0.04亿元（yoy：-97%，qoq：-98%），扣非归母净亏损0.23 亿元（yoy：-118%，qoq：-119%）。3Q22 客户集中消化库存且采购意愿下降，公司营收同/环比大幅下滑，且部分产品价格有所松动，毛利率小幅下降。目前尚未观察到需求明显恢复，但下半年通常为采购旺季，4Q22 营收有望实现环比微增。但由于需求复苏较为缓慢，我们下调22/23/24 年净利润预测至3.39/4.78/6.21亿元（前值：7.59/10.08/13.97 亿元），考虑公司汽车产品布局即将上量，给予70x 23PE（可比公司Wind 一致预期为38x 23PE），对应目标价79.8元（原值：118.3 元），维持“买入”评级。

    3Q22：RK3588 新品销售低于预期，存货水平大幅增加受全球性经济下行影响，3Q22 呈现旺季不旺特征，以扫地机器人、智能音箱为代表的消费类应用及以商显、安防为代表的行业应用需求均持续下行，供应链仍在消化库存。我们同时观察到，公司RK3588 旗舰新品在会议系统、边缘计算等领域开始导入，营收环比持续上升，但新品拉货力度仍然低于此前乐观预期。3Q22 公司毛利率37.04%（yoy：-4.94pct，qoq：-1.57pct），公司针对战略客户给予一定价格优惠，部分产品价格小幅下降。截至三季末，公司存货12.81 亿元，较上季末增加4.53 亿元，存货周转天数为245 天（2020/2021 年同期为107/73 天），存货水平提升明显，其中部分为新品备货，3Q22 未计提资产减值，四季度需注意资产减值风险。

    2023 展望：旗舰新品应用终端陆续发布，汽车市场多点发力尽管今年旗舰芯片RK3588 销售低于此前乐观预期，实际产品已在边缘服务器、VR/AR、会议系统等应用领域顺利导入，考虑半年左右的开发周期，预计多数终端产品将于明年密集发布，且其余应用方向也在持续导入当中。此外，汽车应用将成为明年重要看点，3568M/3588M 正在AEC-Q100 的测试过程中，预计将在今年底前完成测试，目前这几款芯片都已被知名车厂采用，整车在2023 年会陆续上市。此外，公司还将布局更多种类的车载芯片，如车用音频芯片，接口芯片已经在研发中，明年有望开始贡献营收。

    投资建议：目标79.8 元，维持“买入”评级

    当前产业链仍在消化库存，需求复苏较为缓慢。且公司库存水位较高，或存在一定资产减值压力。下调22-24 年归母净利润预测至3.39/4.78/6.21 亿元，考虑公司汽车产品布局即将上量，给予70x 23PE（可比公司Wind 一致预期38x 23PE），对应目标价79.8 元（前值：118.3 元），维持“买入”。

    风险提示：下游需求转弱，新产品推广不及预期，市场竞争加剧。