联影医疗(688271)：国内市场稳步增长 国际市场取得持续性突破

事件：2022 年10 月29 日，公司发布2022 年第三季度报告，公司前三季度实现营业收入58.59 亿元，同比增长25.55%；归母净利润8.99 亿元，同比增长16.62%；扣非净利润7.20 亿元，同比增长15.51%。

    经营活动产生的现金流量净额-8.64 亿元，主要系公司经营规模扩大原料采购、人工支出、税费支出增加所致。

    其中，2022 年第三季度公司实现营业收入16.87 亿元，同比增长6.66%，我们推测主要系局部地区疫情反复、终端客户付款周期的影响所致；归母净利润为1.25 亿元，同比增长1.35%；扣非净利润0.32亿元，同比下降8.02%。经营活动产生的现金流量净额-0.84 亿元。

    国内市场稳步增长，国际市场取得持续性突破

    （1）收入类型：①2022 年前三季度设备收入为51.91 亿元，同比实现了20.91%的稳定增长。②服务收入达5.42 亿元，同比实现70.68%的快速增长；同时，服务占总收入的比例由去年同期的6.8%提升至9.3%。③软件收入为0.48 亿元，同比增长75.02%。

    （2）区域维度：①公司国内市场保持稳定增速，2022 年前三季度实现收入51.22 亿元，同比增长17.18%。②虽然海外面临着复杂困难的经济局面，但凭借着公司技术过硬、质量稳定的创新型产品，公司仍在国际市场取得了持续性突破，前三季度实现收入7.36 亿元，接近150%的同比增长，国外收入占比也由去年同期的6.3%提升至12.6%。 截至9 月30 日，公司已有39 款产品CE 认证，可以在超过60个国家销售；38 款产品FDA 拿证，在美国销售。

    整体毛利率受多因素影响有所下降，进而影响净利率水平2022 年前三季度，公司整体毛利率同比下降4.95pct 至45.80%，主要系三方面因素所致：①受国际经济形势影响，液氦及部分元器件采购成本有所上升；②公司的海外市场仍处于快速扩张导入期；③受疫情影响，部分区域中高端产品的场地准备、现场交付、安装调试等有所延迟，导致该类型的产品收入确认推后。

    公司不断加强内部管理、持续提升经营效率，规模化效应开始显现，期间费用率同比均有所下降：销售费用率同比下降1.23pct 至14.90%；管理费用率同比下降0.19pct 至4.65%；研发费用率同比下降0.92pct 至14.82%；财务费用率同比下降0.98pct 至-1.38%。综合影响下，整体净利率同比下降1.22pct 至15.01%。

    其中，2022 年第三季度的整体毛利率、销售费用率、管理费用率、 研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为44.92%、20.43%、6.30%、21.47%、-3.55%、7.19%，分别变动-4.05pct、+0.50pct、+0.47pct、+3.81pct、-3.25pct、-0.26pct。

    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2022-2024 营业收入分别为92.40 亿/ 116.63 亿/ 146.05 亿，同比增速分别为27.38% / 26.22%/ 25.23%；归母净利润分别为17.56 亿/22.92亿/ 28.86 亿，分别增长23.92%/ 30.51%/ 25.92%；EPS 分别为2.13/2.78 / 3.50，按照2022 年11 月2 日收盘价对应2022 年98 倍PE。

    维持“买入”评级。

    风险提示：竞争激烈程度加剧风险，重大客户合作协议到期不能续约的风险，新产品研发失败的风险，新型冠状病毒肺炎疫情的长期性和反复性风险。