松原股份(300893)：客户放量业绩加速高增 汽车安全国产品牌崛起

　　业绩回顾

    　　3Q22 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q22 业绩：公司实现营收2.8 亿元，同/环比+71.6%/+36.8%；实现归母净利润3533 万元，同/环比+57.4%/+71.2%；实现扣非净利润3621 万元，同/环比+81.4%/93.7%。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　疫情影响逐渐消散，3Q 业绩同环比高增。2Q22 公司受疫情影响，经营业绩处于低谷。3Q22 公司营收同/环比+71.6%/+36.8%，归母净利润同/环比+57.4%/+71.2%，均实现较大幅度增长；若剔除股权激励因素影响，我们测算公司3Q22 实现归母净利润近4000 万元，环比增幅近90%。我们认为主要得益于：1）疫情对公司经营的影响逐步消散；2）乘用车行业产销环比恢复，核心客户吉利/奇瑞/长城3Q 销量同比+30.6%/+71.8%/27.9%。

    　　3）气囊、方向盘业务快速扩张。向前看，我们认为公司4Q 业绩有望实现持续环比增长，迎来全年业绩高峰。

    　　盈利能力环比显著改善，料未来仍有提升空间。3Q22 公司毛利率30.0%，同/环比-2.8/+3.5ppt，归母净利率为12.7%，同/环比-1.2/+2.6ppt。公司盈利能力环比明显改善，基本恢复至正常水平（安全带毛利率30%以上），主要受益于：1）产销规模增长，规模效应进一步释放；2）原材料价格有所回落；3）客户返利因素消除；4）方向盘产品附加值提升。5）费用管控能力进一步提升，3Q22 公司期间费用率13.5%，同/环比-4.8/-1.9ppt，主要是管理费用率同/环比-3.8/-1.8ppt。向前看，公司于2022 年10 月26 日发布可转债募集说明书，对织带、囊袋等目前尚未自制的上游零部件进行了布局，我们认为随着上游零部件自给率的进一步提高，公司盈利能力未来仍有上行空间。

    　　被动安全国产替代逻辑下的潜力股，迎客户拓展、产品拓展双重利好。我们认为，随着自主品牌崛起与终端车企竞争加剧，被动安全赛道国产替代大幕拉开；公司凭借高自制率打造突出的成本优势，有望率先抢占国产替代的市场份额。目前公司后排安全带产品已通过德国大众认证，我们认为公司客户结构有望进一步优化，气囊方向盘新业务拓展亦有望超预期。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022、2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年50.1 倍/28.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级和35.00 元目标价，对应56.4 倍2022年市盈率和31.5 倍2023 年市盈率，较当前股价有12.6%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料成本上涨风险；行业技术变更风险；新客户和新业务拓展不达预期。