国联股份(603613)：多产业链深耕细作 规模效应持续发挥

　　事件：公司公告2022 年三季报，前三季度营收462.9 亿元，同比+97.2%；归母净利6.83 亿元，同比+101.6%；扣非净利6.22 亿元，同比+102.8%，公司盈利能力再超预期，增速突破业绩预告上限。

    　　收入端：平台规模不断扩大，业绩高增持续兑现。公司单Q3 实现营收183.9 亿元，同比+94.8%，主要受益于：1）疫情防控加速企业进行数字化转型。2）公司平台模式本质具备高营运效率，少量资金即可带动交易规模大幅提升。Q3 公司存货周转天数0.54 天，环比基本持平；应收账款周转天数2.8天，环比-0.13 天。3）公司以平台规模作为首要战略目标，宏观经济低迷背景下，以低毛利让利下游强化合作，单Q3 毛利率2.85%，环比-0.16pct。

    　　利润端：1）利润增速首超营收增速，净利率拐点出现。公司单Q3 归母净利2.55 亿元，+108.38%；扣非净利2.37 亿元，同比+122.67%；扣非净利率1.3%，同比+0.2pct，盈利能力稳步提升，净利增长逻辑开启。2）规模效应显现，Q3 费用率持续下降趋势。公司单Q3 期间费用率0.65%，同比-0.08pct。

    　　后续规模效应继续深化，期间费用仍具下降空间，利润有望进一步释放。

    　　上游云工厂战略加速落地，已交付项目为公司带来稳定现金流。公司通过为上游供应商数字化赋能切入生产环节，至Q3 已落地投产53 家云工厂，目标三年内建立百家云工厂及50 家数字化工厂。预计单个云工厂采购金额将达到5~10 亿元，能为多多平台带来500~1000 亿的交易规模。同时，公司通过类SaaS 模式，在帮助上游降本增效、释放产能的同时，以技术服务费形式每吨收取10~20 元费用，签约云工厂年均产能10~50 万吨/年，单个落成项目预计可为公司带来服务费收入100~500 万，有望成为公司第二增长曲线。

    　　双十节订单量再创纪录，为Q4 维持高增提供坚实支撑。公司近期举办的第七届“双十产业电商节”集采订单再创新高达到172.28 亿元，同比+90.21%。规模扩张充分验证公司的行业影响力及市场认可度。同时，依据往年双十节订单占四季度营收比重较大，预计Q4 业绩将维持高增长趋势。

    　　公司于双十节推出了芯多多和医械多多，首次作为独立的多多平台展开运营，目前公司还有4~6 个平台在孵化过程中。横向拓宽的同时，各平台产业链交集也将形成联动优势，进一步推动规模整体上升和强化护城河效应。

    　　投资建议：目前国联股份已在多个产业中形成稳定的供应链关系，龙头地位稳固，行业低渗透率、高成长背景下具备先发优势，伴随盈利能力逐步显现，未来有望迎来戴维斯双击。我们预计2022-2024 年公司营收724.4/1243.7/2012.9 亿元，同增94.6%/71.7%/61.9%；归母净利润分别为11.3/19.8/32.3 亿元，同增95.5%/75.2%/63.2%；当前对应PE 为55/31/19X（对应10 月29 日收盘价，全年利润预期已考虑公允价值变动损益）。

    　　风险提示：工业品价格大幅波动；国内疫情反复对供应链造成冲击；云工厂投入使用不及预期。