深度*公司*国轩高科(002074)：电池业务快速增长 资源端步入收获期

公司发布2022 年三季报，前三季度盈利1.50 亿元符合预期；公司电池业务营收高速增长，资源端步入收获期，盈利有望持续改善；维持增持评级。

    支撑评级的要点

    2022年前三季度盈利同比增长121.40%符合预期：公司发布2022年三季报，前三季度实现营收144.26亿元，同比增长152.00%；实现盈利1.50亿元，同比增长121.40%；扣非后亏损3.60亿元。其中2022年第三季度实现盈利8,555.64万元，同/环比分别增长335.20%/163.91%；扣非后亏损1.86亿元。

    公司此前发布业绩预告，预计前三季度实现盈利1.47-1.62亿元，同比增长116.68%-138.56%，公司业绩符合预期。

    费用率维持高位，盈利能力短期承压：第三季度公司销售毛利率13.66%，环比下降0.71 个百分点，预计电池业务仍处于亏损状态。主要原因为公司股权激励摊销影响费用，同时公司在研项目较多，研发费用率保持高位，此外公司将江西锂矿碳酸锂收益计入投资收益，影响毛利率表现。

    出货量环比增长明显，全年产销有望实现高增：公司前三季度出货量约19GWh，第三季度出货量7.5-8.0GWh，环比增长25%-33%；我们预计四季度排产保持向上，全年锂电池预计出货30-35GWh，同比有望实现翻倍增长。目前桐城、宜春、柳州、南京项目新增产能进展顺利，将对四季度及明年动力电池出货提供有力支撑。

    产能建设持续推进，一体化布局不断完善：公司于2022 年10 月27 日公告，拟分别投资48 亿元、67 亿元建设柳州10GWh 和合肥新站区20GWh动力电池项目，产能建设持续推进。公司建立了从矿产资源、材料到电池产品的垂直布局，在保障供应的同时有助于进一步降低生产成本。

    估值

    在当前股本下，考虑上游原材料价格上涨幅度较大，公司电池业务盈利拐点尚未到来，费用支出维持高位，我们将公司2022-2024 年预测每股收益调整至0.17/0.94/1.38 元（原预测为0.39/0.93/1.46 元），对应市盈率195.7/35.2/24.0 倍；维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    公司与大众集团的战略合作不达预期；公司大客户导入不达预期；公司技术进步不达预期；新能源汽车产业链需求不达预期；原材料价格波动风险；新冠疫情影响超预期。