海天味业(603288)：疫情反复业绩承压 产品渠道长期向好

事件：海天味业 发布2022年三季报，前三季度实现营收190.9亿元，同比增加6.1%；实现归母净利润46.7亿元，同比下滑0.9%；实现扣非净利润45 亿，同比下滑1.8%。单季度来看，第三季度公司实现营收55.6 亿元，同比下滑1.8%；归母净利润12.7 亿元，同比下滑6%；扣非净利润12 亿，同比下滑9.5%。

    疫情反复业绩承压，高增新品持续放量。分品类看，公司三大核心品类酱油、调味酱、蚝油收入增速分别为2.2%/-1.5%/0.6%；其中Q3单季度收入增速分别为-8.1%/+4.4%/-5.6%。酱油收入下降主要因疫情反复下餐饮行业景气度较差，部分地区物流受阻，整体需求疲软，业绩低于预期。但其他产品收入在前三季度同比增长31.5%，Q3单季度增长16.2%，公司零添加系列新品及醋、料酒逐步融入存量渠道，并持续放量。分渠道看，前三季度公司线下渠道增长2.3%，线上渠道增长87.5%，主要系社区团购等新零售渠道的拓展和疫情刺激居家消费等有利因素。分区域看，得益于渠道扩张的影响，前三季度东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别同比增长1.5%/8.4%/1.9%/6.5%/2.6%，区域发展较为平衡。公司开启经销商队伍优化整合持续，截至报告期内经销商数量在2022 年净减少277 家至7153 家。

    成本上行压力犹存，费用投放控制良好。1）2022Q3 公司毛利率为35.3%，同比下降2.6pp，下滑主要因原材料价格显著增长，叠加自然灾害以及外部局势等因素影响，大豆、白砂糖等现货价格及PET包材价格持续上涨。2）2022Q3 公司净利率为23.0%，同比下降-1.0pp，下滑主因毛利率承压，净利率仍待修复。

    3） 费用率方面， 2022Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.8/+0.5/-0.6/-0.1pp。

    产品格局持续改善，渠道助推加速发展。大众持续加速对于优质产品的认知，中低端品牌有望加速出清，海天味业作为调味品龙头韧性较高，将受益于行业格局改善和产品结构升级，加速市占率提升。一方面，公司产品端零添加系列新品+醋/料酒逐步融入存量渠道，持续放量，加速抢占农贸、乡镇市场。另一方面，渠道端从2021 年Q3末开始的核心经销商模式改革，将核心单品和营销资源聚焦于大经销商，借助大经销商的力量在终端进一步挤压其他品牌的生存空间，有望加速承接被淘汰企业所留下来的需求，中长期格局向好。

    盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为1.44元、1.74 元、2.03元，对应动态PE 分别为43 倍、36 倍、30 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险，疫情出现反复风险，市场竞争加剧风险。