天士力(600535)：看好细胞免疫治疗前景 参股永泰生物

事件：公司发布《关于认购永泰生物可转换债券及其股东部分股份的公告》，拟通过子公司天士力（香港）以自有资金6.95亿元人民币认购永泰生物可转债及部分股份。其中，以3 亿元认购永泰生物3 年期有担保可转债，以3.95 亿认购永泰生物股东Evodevo LTD 所持约9013 万股股份，认购价格为人民币4.38元/股。

    点评：

    看好细胞免疫治疗前景，参股细胞免疫治疗领先者永泰生物在T 细胞免疫治疗领域深耕约16 年，核心在研产品EAL属多靶点细胞免疫治疗产品，目前已在临床应用积累超10 年经验，同时对多种癌症展现出治疗效果。EAL正在进行以预防肝癌术后复发为临床适应症的II 期临床试验研究，该产品是中国首个获NMPA 正式批准用于实体瘤适应症的细胞免疫治疗产品。细胞治疗是公司的重点发展领域，而永泰生物在细胞免疫治疗方面的临床开发及生产制造经验有利于促进公司在细胞治疗领域的快速发展。此外，3 年期有担保可转债的担保资产包括土地、设备等，整体担保率不低于可转债发行额的130%。若可转债全部完成转股及股份认购完成，公司对永泰生物控股比例最高不超过28.4%。

    公司持续聚焦精准创新，在研产品管线超90 款公司在“四位一体”研发理念的指引下，持续布局现代中药、生物药和化学药，聚焦心脑血管、消化代谢、肿瘤、中枢神经4 个领域。截至22H1，公司拥有92 款在研产品管线，其中包括45 款1 类创新药，并有43 款药品已进入临床阶段（18 款已处于临床II、III 期研究阶段），22Q1-3 研发费用率达9.69%（同比提升2.82 个百分点）。受金融资产公允价值损失、疫情冲击及医保价格下降影响，22Q1-3 归母净利润同比下降123%，但公司营收端仍继续稳健增长6%。我们认为，公司积极探寻中药创新化改革的道路，并已展示出初步成果，在整体营收稳健增长的同时持续加大在新治疗领域、治疗方法的研发投入，为后续产品商业化打下坚实基础。

    盈利预测：根据公司业务情况，剔除子公司公允价值波动对非经常性损益的影响，我们预测公司2022-2024 年收入分别达到86.81 亿、95.8 亿、106.84 亿，对应同比增长9%、10%、12%；归母净利润分别为10.36 亿、11.14 亿、12.33 亿，同比增长分别为-56%、8%、11%。当前股价对应的2022-2024 年PE 估值分别为16 倍、15 倍、14 倍。给予公司“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：心脑血管疾病中成药市场竞争加剧、新品研发进度不及预期、中成药集采全面推行带来大幅降价、持有的金融资产公允价值持续走低。