司尔特(002538)：业绩不及预期 化肥销量及利润率承压

1-3Q22 业绩低于我们预期

    公司公布1-3Q22 业绩：收入36.2 亿元，同比增加9.3%；归母净利润5.04亿元，对应每股盈利0.59 元，同比增加30.1%；扣非净利润4.79 亿元，同比增加27.9%；经营活动现金流净额2.83 亿元。3Q22 公司实现营收6.25亿元，同/环比减少46%/60%；归母净利润0.12 亿元，对应每股盈利0.01元，同/环比降低90.8%/96.3%，低于我们预期。公司业绩下滑主要是复合肥价格及磷酸一铵产品价格下滑，以及目前复合肥下游经销商补库存意愿较低导致公司主要产品销量下滑所致，3Q22 公司营业利润率同/环比降低12/23.8ppt 至2.1%。

    发展趋势

    磷矿石景气有望延续，产业链完善增强公司盈利能力。根据百川资讯，目前贵州和湖北磷矿石（30%）价格在1,000-1,100 元/吨，磷矿石价格处于历史较高位置。随着磷酸铁锂等新能源材料拉动需求提升，以及供给端受安全检查等事件影响及部分企业惜售导致供应收紧，我们认为磷矿石景气度有望持续。公司全资子公司贵州路发磷矿石开采规模80 万吨/年，开采的磷矿主要供应公司磷肥生产，部分磷矿石对外销售，同时贵州路发300 万/年的永温矿（磷综合品位均达30%以上）建设正处于设计与报批手续当中，公司公告近期将送国家矿山安全监察局评审，获批后将马上进入施工阶段；同时公司拥有硫铁矿、高岭土矿年生产规模38 万吨/年。公司拥有磷矿、硫铁矿等上游资源的配套，产业链较为完善，将进一步增强公司磷肥盈利能力。

    布局新能源材料，助力公司长期成长。公司子公司贵州司尔特新能源材料科技有限公司已与2022 年9 月16 日完成注册登记，经验范围包含新能源、新材料产业投资、项目建设、技术研究和配套产品的开发等。我们认为新业务布局有望助力公司抓住新能源车、储能领域及相关配套项目的发展机遇，发挥公司高品位磷矿资源优势，推动公司长期稳定发展。

    盈利预测与估值

    因磷酸一铵和复合肥价格销量下滑，我们下调2022/23 年盈利预测27.6%/11.3%至6.05/6.31 亿元。当前股价对应2022/23 年11.1/10.6 倍市盈率。因下调盈利预测，我们同步下调目标价20%至9.6 元，对应13.5 倍2022 年市盈率和13 倍2023 年市盈率，较当前股价有22.3%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    磷酸一铵价格下滑，磷酸一铵出口量低于预期，复合肥销量低于预期。