森马服饰(002563)：Q3盈利承压 全域零售稳中求进

　　本报告导读：

    　　Q3疫情扰动营收略降，费用刚性盈利下滑；公司持续推进全域零售，不断提升供应链效率，业绩有望逐步修复。

    　　投资要点：

    　　投资建议 考虑到疫情之下公司盈利承压，略微下调2022-2024 年EPS 预测至0.31/0.43/0.55 元（调整前分别为0.34/0.46/0.58 元），给予公司2023 年行业平均的13 倍PE，下调目标价至5.59 元，维持“增持”评级。

    　　事件：2022Q1-3 营收/归母净利润/扣非归母分别为89.43/2.71/1.70 亿元，同比-10.8%/-71.2%/-80.5%。Q3 单季营收/归母净利润/扣非归母为33.02/1.67/1.45 亿元，同比-5.8%/-39.8%/-44.5%。业绩低于预期。

    　　疫情扰动营收略降，费用刚性盈利下滑。Q3 收入同比-5.8%，毛利率同比-2.1pct。分品牌来看，Q3 成人装（森马）/儿童服饰（巴拉巴拉）收入分别为9.9/22.9 亿元，同比-3.6%/-6.0%。分渠道来看，Q3 线上/直营/加盟及联营收入分别为12.0/2.8/15.0 亿元，同比+5%/+10%/-9%，线上渠道较为稳健，直营恢复正增长，加盟及联营持续承压。Q3 费用率同比+2.7pct，其中销售费用率同比+2.2pc（t 主要由于门店刚性费用较高并且线上推广费用增加）， 管理/研发/ 财务费用率同比-0.2pct/+0.3pct/+0.4pct。

    　　积极推进全域零售，不断提升供应链效率，业绩有望逐步修复。在渠道建设方面，Q3 直营/加盟及联营分别-12 家/-71 家，其中直营单店效率有所提升。在供应链管理方面，巴拉巴拉于Q3 打通全域库存，物流效率显著提升，缺货问题得以改善。未来公司将持续深耕线上直播，并着力优化线下渠道结构，凭借数字化供应链赋能，推动经营效率不断提升，业绩有望稳步修复。

    　　风险因素：存货跌价风险，市场竞争加剧风险