今世缘(603369)：产品结构优化明显 新年规划彰显信心

事件：公司发布2022 年三季报，2022 前三季度公司实现营业总收入65.18 亿元，同比增长22.18%；实现归属于上市公司股东的净利润20.81 亿元，同比增长22.53%。第三季度公司实现营业总收入18.70 亿元，同比增长26.13%；实现归属于上市公司股东的净利润4.63 亿元，同比增长27.32%。

    特A+类增速明显提升，产品结构优化。分产品看，22Q3 特A+类/特A 类/A 类/B类/C 类分别实现营收13.0/4.2/0.8/0.4/0.2 亿元， 分别同比变动+29.0%/+19.8%/+22.3%/+42.5%/+3.4%，第三季度特A+类收入增长较第二季度明显提速，特A 类产品依然保持较高增长。第二季度疫情对特A+类产品扰动较大，第三季度消费逐步回归正常后重拾较高增速。分区域看，22Q3 省内、省外收入分别同比增长27.1%、13.7%，公司上半年省外加强补充了省外事业部架构和人员配置，继续稳扎稳打，为未来市场突破做准备。省内淮安大区/南京大区/苏南大区/ 苏中大区/ 盐城大区/ 淮海大区营收分别同比增长35.6%/19.8%/21.1%/49.2%/18.1%/20.1%，省内市场继续精耕。省内各区域季度间波动较大，我们预计主要是由于季度间收入确认不同，从前三季度累计收入增速来看，苏中大区增长最好，南京、淮安、淮海大区也有超过整体增速的表现。

    继续加大消费者投入，净利率保持平稳。22Q3 公司毛利率79.61%，同比提升1.13pct，预计主要是由于产品结构优化带来毛利率提升。销售费用率/管理费用率分别为19.98%/4.12%，分别同比变动+1.57/-0.05pct，销售费用投放延续第二季度趋势，管理费用保持平稳。税金及附加比率为22.30%，同比下降2.39pct。归母净利率同比提升0.23pct 至24.78%。公司合同负债13.72 亿元，同比提升5.11亿元，环比提升3.56 亿元，预收款表现较好。

    新年规划彰显信心，看好公司长远发展。根据公司股权激励计划，22/23/24 年营收同比增长不低于22%/24%/26%，扣非净利润同比增长不低于15%/15%/15%，锚定未来成长。2022 年10 月26 日，公司发布23 年营销计划，计划23 年实现总营收100 亿元，略高于股权激励最低目标，显示管理层对公司经营信心充足。

    预计公司将做大V9 清雅酱香品类进行差异化竞争，升级国缘品牌战略定位，强化大单品，并构建全国化营销模式，升级营销组织体系，激发团队活力。

    投资建议：公司2022 年回款良好，渠道库存良性，结合股权激励目标，预计22-24 年公司营业收入分别为78.41/97.33/122.91 亿元， 同比增速为22.35%/24.14%/26.28%，归母净利润分别为24.59/29.96/36.57 亿元，同比增速为21.20%/21.82%/22.07%，EPS 分别为1.96/2.39/2.92 元，现价对应22-24 年PE 为19.22x/15.78x/12.92x。 我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。

    风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期