周大生(002867)：黄金产品收入增幅明显 预计Q4展店提速

事件描述

    公司发布2022 年三季度报告，前三季度公司实现营业收入89.4 亿元/+38.1%，归母净利润9.3 亿元/-7.5%；Q3 公司实现营收38.4 亿元/+4.2%，归母净利润3.5 亿元/-12.7%。

    事件点评

    黄金产品发力驱动收入增长，疫情影响利润承压。营收方面，前三季度公司营收89 亿元/+38%，分季度看Q1-Q3 分别实现27.5/23.4/38.4 亿元，同比分别+138.2%/+43.6%/+4.2%，公司在黄金产品上的持续发力，区域服务中心展销业务稳步开展，黄金类产品销售收入同比增幅明显。Q3 收入增速下滑主要受到去年同期开启省代模式造成高基数，同时线下镶嵌类业务收入同比-45%的影响；业绩方面，前三季度归母净利润9 亿元/-8%，Q1-Q3 分别实现2.9/2.95/3.5 亿元，同比分别+23.3%/-21.2%/-12.7%，受到疫情持续影响Q3增速呈现下滑，不过降幅较Q2 收窄，疫情抑制加盟商的补货需求。

    黄金产品收入增幅明显，下半年展店提速。分产品看，前三季度线下业务中，黄金/镶嵌/品牌使用费的收入分别实现62.7/9.0/5.2 亿元，同比分别+96.8%/-44.8%/-3.9%。公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，着力构建时尚、文创类黄金产品，打造差异化竞争优势；而镶嵌产品受疫情影响门店经营和加盟商补货，同比下降明显。分渠道看，前三季度加盟/电商/自营线下业务收入分别为70.2/8.9/8.6 亿元，同比分别+51.1%/+21.0%/-6.1%。

    线上方面，自营电商业务实现增长，黄金产品销售5.0 亿元/+23.0%；线下方面，加盟店随着黄金产品体系的日益完善，黄金产品销售55.3 亿元/+125%，收入增幅明显，自营门店黄金产品销售7.4 亿元/+1.4%略有增长。线下门店拓展方面，公司持续优化市场布局，提升拓店质量，截止22Q3，终端门店数达4537 家，累计新增415 家，下半年开始展店提速，预计Q4 将继续加速开店。

    结构因素拉低毛利率，费用管控效率较高。毛利率方面，前三季度公司整体毛利率20.3%/-9.1pct，相对低毛利的黄金产品收入占比持续提升拉低整体毛利率。费用率方面，前三季期间费用率6.4%/-2.3pct，主要受到销售/管理费率同比-2.1pct/-0.3pct 的影响。现金流方面，前三季经营性现金流2.1 亿元/+124.3%，主要系公司实现净利润以及子公司宝通小贷发放贷款到期收回所致。

    投资建议

    公司黄金产品体系日益完善，线上业务保持较好的发展态势。今年以来 公司进一步调整产品战略，确立以黄金产品为主、镶嵌产品为核心的战略方向，加强黄金产品的研创力度，打造差异化竞争优势。下半年公司聚焦经营计划目标加速展店，着力强化品牌势能，不断完善黄金产品配货模型，深入稳步开展省级服务中心业务，提升企业创收能力。但是考虑到疫情反复影响订货会召开和门店经营，我们下调全年盈利预测，预计2022-2024 年EPS 分别为1.13/1.35/1.65 元，对应公司10 月27 日收盘价11.55 元，2022-2024 年PE 分别为10.2X/8.5X/7.0X，维持“买入-B”评级。

    风险提示

    疫情影响终端门店经营活动和居民消费需求；连锁经营及加盟管理风险；委外生产及产品质量控制风险。