中航沈飞(600760):放量提效业绩稳健增长 航空链长价值凸显

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:陈鼎如 日期:2022-10-31

  事件:10 月28 日公司发布2022 三季报,公司2022 前三季度实现营收302.79 亿元,同比增长20.58%;实现归母净利润17.40 亿元,同比增长22.56%;实现扣非归母净利润16.98 亿元,同比增长22.50%。公司2022Q3 实现营收104.67 亿元,同比增长15.59%;实现归母净利润6.22 亿元,同比增长25.98%;实现扣非归母净利润6.02亿元,同比增长21.65%。

      需求景气+效能提升,经营业绩稳健增长。收入端,2022 年前三季度营收分别为78.03亿元、120.09 亿元、104.76 亿元,同比增长34.78%、18.57%、15.59%,整体趋于均衡生产;利润端,2022 年前三季度归母净利润分别为5.11 亿元、6.07 亿元、6.22亿元,同比增长48.18%、0.52%、25.98%,2022Q3 单季归母净利润创2018 年以来新高。报告期内,公司统筹推进疫情防控和科研生产,纵深推进“法治沈飞、数字沈飞、精益沈飞”建设工作,将效能提升与改革创新深度融合,实现经营业绩稳健增长。

      费用管控能力提升,持续加大研发投入。盈利能力方面,2022 前三季度公司毛利率为9.51%,同比减少0.28pct,净利率为5.74%,同比减少0.05pct,伴随军品定价机制改革稳步推进叠加军机放量带来规模效应,盈利能力有望提升。2022 前三季度公司期间费用率为2.58%,同比减少0.33pct,其中销售费用为692.90 万元,同比下降45.90%;财务费用为-2.12 亿元,较去年同期下降1.23 亿元,主要系利息收入增加和汇兑净损失减少所致;管理费用为5.16 亿元,同比上升9.60%;研发费用为5.31 亿元,同比上升34.02%,伴随新装备研制加速和研发投入持续加大,核心竞争力有望进一步提升。

      新机研产能力建设项目拟结项,积极备产备货业绩释放可期。2022 年前三季度,公司经营活动净现金流量净额为-120.83 亿元,同比下降265.17%,主要系上期收到客户货款较多所致。截至报告期末,公司应收账款、合同资产分别为54.67 亿元、20.31 亿元,较年初增长44.98%、391.24%,主要系是销售产品增加所致,考虑到公司客户多为优质军工企业,预计随着应收款项的收回,公司现金流将有所好转。存货、应付账款金额为100.12 亿元、208.62 亿元,较年初增长7.71%、106.19%,主要是采购增加所致,或表明公司备产备货积极,行业高景气有望延续,业绩有望持续稳健增长。合同负债为132.48 亿元,同比下降64.02%,主要系是前期预收款随产品销售在当期确认收入所致。在建工程13.65 亿元,同比增长41.80%,主要系项目投入增加所致;根据《关于募集资金投资项目结项并将节余募集资金永久补充流动资金的公告》,公司募集资金投资的“新机研制生产能力建设项目”已完成建设并达到预定可使用状态,将用于新机零件制造、装配、检测试验、调试、试飞等能力建设,新型装备研制生产有望提速。

      纵向拓展+战略合作,链长地位进一步稳固。2022 年4 月,公司收购吉航公司60%股份并增资,成为其控股股东,进一步巩固航空维修和零配件制造业务,有望带来收入扩容;2022 年9 月,沈飞公司、沈飞新区政府、沈阳航产集团三方共同签订了《战略合作框架协议》,将协同推进航空复材加工、钛合金成型及增材加工、沈阳航空智造生产基地等首期重点项目建设,并围绕航空、航天领域投资建设及招引更多项目落地,有望引领航空产业链和供应链优化。

      航空主机龙头,降本增效业绩增长有望持续提速。1)新型号交付增长带动业绩持续向上。在十四五我国军机“补量”和“提质”的迫切需求下,公司作为唯一歼击机/舰载机上市企业,跨代产品具备深度谱系梯次,伴随新型号交付增长有望带动收入持续扩容。2)新装备定价机制改革牵引+多批次产品带动规模/范围经济+长期股权激励,盈利能力有望持续提升。新军品定价机制落地+股权激励推动内部利润释放意愿,公司成为首个净利率突破5%瓶颈的航空主机厂,未来叠加产品结构持续优化以及多批次产品带动规模/范围经济,公司盈利水平有望进一步提升。3)订单饱满叠加均衡生产,供应链升级聚焦核心能力。①公司2022 年前三季度营收比例约为2:3.1:2.7,整体趋于均衡生产,下游订单饱满叠加均衡生产交付节奏紧凑,或将带动规模效应进一步体现,盈利能力得到持续提升;②“小核心大协作”推进公司聚焦核心能力建设,纵向拓展+战略合作推进产业链转型升级、完善供应链管理机制,将带动公司收入体量进一步扩大。

      投资建议:因利润率提升不及预期,我们下调公司盈利预测,预计公司2022-24 年收入分别为430.24 亿元、549.17 亿元、680.40 亿元( 前值为2022-2024 年430.24/561.86/722.00 亿元),归母净利润分别为22.08 亿元、29.53 亿元、37.41 亿元(前值为2022-2024 年23.83/32.21/43.46 亿元),对应EPS 分别为1.13 元、1.51元、1.91 元,对应PE 分别为63X、47X、37X,公司是目前国内战斗机唯一上市标的,将充分受益于军机大规模放量,维持“买入”评级。

      风险提示:军机列装进度不及预期;新产品开发不及预期;军品定价改革不及预期;业绩预测和估值判断不达预期风险。