中航重机(600765)：前三季度归母净利润同比+50.46% 盈利能力稳步提升

事件：10 月30 日，公司发布2022 年三季报，实现收入（77.18 亿元，+18.34%），归母净利润（9.16 亿元，+50.46%）；单三季度实现收入（26.41亿元，+26.33%），归母净利润（3.55 亿元，+4.99%）。

    业绩稳健增长，净利率持续提升

    报告期内，锻造行业市场需求旺盛，公司以市场为牵引，以客户为中心，不断深化改革，优化资源配置，实现经营业绩稳步增长。前三季度公司实现营业收入77.18 亿元，同比增加18.34%，主要系市场订单增加，产品交付能力提升；归母净利润9.16 亿元，同比增加50.46%，主要是营业收入同比增长，成本费用增幅小于收入增幅，利润率得到提升。盈利能力方面，前三季度公司毛利率为29.30%，同比上升0.12pct，我们预计主要与公司当前聚焦主业工作完成效果突出且高附加值产品交付占比有序提升有关；净利率为13.16%，同比增加2.02pct，主要与期间费用率同比下降2.89pct 至11.54%有关，其中管理费用率同比下降1.22pct，财务费用率下降1.36pct，表明公司积极协调内部资源，持续强化质量整治，进一步提升资金使用效率。此外，前三季度公司信用减值损失为-3.25 亿元，较去年同期减少0.8 亿元，分季度来看，Q1-Q3 公司分别实现营收20.65/30.13/26.41 亿元，或与产品交付节奏波动有关；实现归母净利润2.08/3.52/3.55 亿元，Q3 净利润在收入环比下降的情况下，环比增加0.85%，预计主要因为（1）Q3 毛利率稳步上升。前三季度毛利率分别为28.55%/28.86%/30.37%，Q3 毛利率环比增加1.51pct，或与公司高附加值产品交付占比提升有关。（2）Q3 管理费用减少1934 万；Q3 计提资产减值损失-3713.27 万元，较Q2 计提的-151.64 万元减少约3561 万。净利率方面，前三季度净利率分别为10.95%/12.73%/15.39%，Q3 净利率环比提升2.66pct，主要系前述Q3 毛利率环比增加及各项费用减少所致。我们认为，军工行业下游需求旺盛，伴随新型号逐渐定型批产以及公司高附加值产品占比提升，公司盈利能力或仍有提升空间。

    资产负债表前瞻性指标增幅明显，现金流有所下滑。前三季度存货较期初增长10.99%，表明公司当前订单充足，正积极备产备货组织生产。同时，三季度末应收账款较期初增加86.07%，较二季度末增加18.68%，结合报告期末合同负债较期初下降37.49%，表明公司当前订 单交付顺利，确认收入后可持续兑现业绩。此外，公司在建工程较期初增加132.43%，主要是募投项目投入增加，表明公司处于产能扩张期。此外，前三季度经营性现金流净额转负为-3.09 亿元，较上年同期减少13.43 亿元，主要是报告期内现金回款同比减少且公司开具的应付票据于本期到期付现较多所致。

    定增募投加强生产能力，股权激励助力长远发展公司于2018 及2020 年分别募集13.27 及19.1 亿元用于实施公司锻造、液压和热交换器主业能力建设项目，不断增强主业生产能力，在强化军品市场优势的同时扩大民品市场份额；此外，2020 年公司增资安吉精铸不断拓展产业链上下游完善布局，巩固公司精铸件在国防武器装备配套中的重要地位和影响力。同时，公司于2020 推出股权激励计划，以6.89 元/股价格授予董事、高管、核心技术人员等115 名员工777 万股（占总股本0.83%）限制性股票，预计在公司推出股权激励计划后将成功绑定核心业务骨干利益，不断调动员工积极性，有望极大提升公司管理运营能力，加速业绩释放，增强公司核心竞争力，助力长远发展。

    投资建议：公司作为我国军用航空锻造龙头，配套历史悠久且技术实力雄厚，并先后通过两次定增募投增强生产能力，龙头地位稳固，并有望核心受益于航空航发新型号批产上量带来的需求景气度持续上行，同时公司不断剥离低效及亏损资产，加速聚焦航空主业的同时整体盈利能力仍有望逐渐提升；此外，公司于2020 年推出股权激励计划，在成功绑定核心业务骨干利益的同时，有望在费用控制端更进一步，加速业绩释放，增强公司核心竞争力。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为12.9、17.6 及23.0 亿元，对应估值分别为40、29 及22倍。

    风险提示：军品业务进展不及预期；液压民品减亏不及预期。