红豆股份(600400)：线上维持较快增长 线下疫情承压

　　事件概述

    　　2022 年前三季度公司收入/净利/扣非净利分别为16.67/0.46/0.37 亿元、同比增长2.96%/-39.63%/-48.65% 。Q3 单季公司收入/ 归母净利/ 扣非归母净利分别为5.42/-0.05/-0.09 亿元、同比下降7.67%/446.03%/1628.73%，业绩低于市场预期，净利大幅减少主要由于山东、河南、河北、陕西、新疆、甘肃、内蒙、四川、重庆、天津等多地疫情影响，以及公司高端化转型升级广告宣传费、咨询费增加。

    　　分析判断：

    　　线上收入同比提升，线下直营店效下降、加盟出货下滑。22Q3 公司服装业务收入 4.78 亿元，同比下降1.38%。（1）分品牌看，HOdo 男装/贴牌加工服装分别实现营收 2.93/1.85 亿元、同比增长-8.52%/12.58%。

    　　（2）分线上线下看，线上/线下分别收入1.14/3.64 亿元、同比增长 21.86%/-6.94%。（3）分渠道看，线下直营闭店速率同比上升、店效同比大幅下降，加盟闭店速率同比放缓、单店出货下滑：22Q3 直营/加盟实现营收0.84/0.48 亿元、同比下降 52.12%/31.80%；截至 22 Q3 末公司拥有门店 911 家（直营394+加盟517 ），Q3 净闭店 143 家 （直营/加盟净闭店 45/98 家），加盟转直营店 20 家；22Q3 直营店效为21.39 万元、同比下降 52.24%；加盟单店出货 9.30 万元、同比下滑 11.59%。

    　　毛利率同比下降，投资净收益增加及所得税减少导致净利率降幅低于毛利率。（1）毛利率下降来自 HOdo男装：22Q3 公司毛利率 30.61%，同比下降 2.78PCT，线上/直营/加盟毛利率分别为 46.88%/68.02%/23.57%、同比提升6.82/21.41/-33.16PCT。分品牌看，HOdo 男装/贴牌加工服装分别为 41.85%/18.83%、同比下降3.35/0.77PCT。 （2）净利率下降主要来自销售费用率增加：22Q3 公司净利率为 -1.00%、同比下降1.27PCT 。其中， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用同比上升 4.86/-1.63/0.52/-0.21PCT 至25.16%/7.69%/1.03%/0.24%，其中销售费用提升来自公司高端化转型升级广告宣传费、咨询费增加。净利率降幅低于毛利率主要由于投资净收益增加、所得税减少等。22Q3 公司投资净收益/收入为4.74%、同比提升2.7PCT，所得税/收入为0.93%、同比下降0.98PCT。

    　　存货金额提升、周转天数上升。22Q3 公司存货为 2.24 亿元、同比增长 40.92%、环比增长 40.88%，存货周转天数为41.55 天、同比增加 6.6 天。应收账款为7.01 亿元、同比增加 29.09%，应收账款周转天数为100.78 天、同比增加 24.84 天。

    　　投资建议

    　　公司和君智咨询合作以来，定位经典舒适男装，陆续打造爆款新品，零感舒适衬衫打响第一枪。整体来说，今明两年公司仍处于投入期，23 年后有望显现转型效果。新能源业务有望于24 年贡献业绩。下调22/23/24 年收入预测28.11/36.80/46.60 亿元至23.94/30.55/38.76 亿元，22/23/24 年归母净利0.92/1.41/2.09 亿元下调至0.69/1.02/1.53 亿元，对应EPS 0.04/0.06/0.09 元下调至0.03/0.04/0.07 元，2022 年 10 月 28 日收盘价5.24 元对应 PE 分别为 176/119/79X，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　疫情反复风险；线下店效恢复风险；系统性风险。