今世缘(603369)2022年三季报点评:产品结构显著升级 23年百亿可期

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:杨骥/张潇倩 日期:2022-10-31

  投资要点

      事件:公司发布2022 年三季报,2022 年1-9 月公司实现营业收入65.16 亿元(+22.19%);实现归母净利润20.81 亿元(+22.53%);实现扣非净利润20.72 亿元(+21.72%);2022 年Q3 公司实现营业收入18.70 亿元(+26.15%);实现归母净利润4.63 亿元(+27.32%);实现扣非净利润4.65 亿元(+25.81%)。

      22Q3 次高端以上增长较快,淮安、苏中等市场增长动能强劲1)产品端:22Q3 特A+类/特A 类分别实现收入13.04 亿元(+28.94%)/4.22 亿元(+19.79%)亿元,占比分别为69.83%(+1.45pct)/22.58%(-1.22pct)。

      22Q3 产品结构升级显著,当前全国面回款进度表现较优,库存良性,V3、四开、对开批价稳定在630、430、270 元左右,预计V 系增速仍超50%,疫情影响下预计Q3 对开增速超30%、四开增速超25%。

      2)渠道端:22Q3 直销(含团购)/批发代理分别实现收入0.44 亿元(+43.55%)/18.24 亿元(+25.90%),占比分别为2.35%(+0.28%)/97.65%(-0.28%)。截止Q3 末共有经销商1014 家,同比净增7 家,环比净增26 家,平均经销商规模同比提升21.37%,经销商质量显著优化。

      3)市场端:22Q3 省内/省外分别实现收入17.49 亿元(+27.17%)/1.18 亿元(+14.19%),省内占比微增0.67pct 至93.67%。省内市场具体来看,22Q2 淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海分别实现收入4.70 亿元(+35.93%)/3.91 亿元(+19.75%)/2.81 亿元(+21.08%)/2.27 亿元(+49.42%)/2.07 亿元(+18.02%)/1.74 亿元(+20.43%),淮安、苏中占比分别提升1.79、1.88pct,省内多地增长动能强劲。

      毛利率显著提升,预收款蓄水池深厚

      1)盈利能力:22Q3 毛利率、净利率同比变动+1.13、+0.23pct 至79.61%、24.78%,毛利率提升显著主因产品结构升级;销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动+1.57、-0.15、0.06pct 至19.98%、4.34%、-0.84%。

      2)预收款:3 季度末预收账款为15.51 亿元,同比增长59.40%,蓄水池深厚。

      3)现金流:Q3 经营性现金流同比增长89.65%至13.46 亿元,现金流表现优异。

      股权激励落地&战略目标长远,23 年百亿目标可期自新董事长上任以来,分品牌事业部设立、股权激励落地,在保持战略定力的同时谋划布局长远。近日发布《2023 年度营销工作计划》,营销工作将围绕做大V9 清雅酱香品类、升级国缘品牌战略定位、突破今世缘中高端单品、构建全国化营销模式、升级营销组织管理体系五个方面展开,23 年营收目标瞄准百亿。

      我们认为当前V 系调整完毕明年有望保持50%以上高增,四开、对开等特A+类大单品仍有望维持25%-30%以上增速,四开品牌势能赋能下特A 类产品仍有望维持20%以上增速;当前省内淮安、南京等基地市场仍能维持20%以上较快增长,苏中市场已呈现强劲增长动能,淮海、苏南、省外市场潜力较大,23 年百亿目标可期。

      盈利预测及估值

      我们认为公司疫情下体现强韧性,当前库存合理、回款顺利、批价坚挺,三大预期差仍存,股权激励落地下未来三年快速增长可期,百亿目标有望提前达成,我们看好公司的长期成长性。预计公司2022-2024 年收入增速分别为22.4%、27.9%、23.0%;归母净利润增速分别为22.6%、28.1%、23.2%;EPS 为2.0、2.5、3.1 元/股;PE 分别为19、15、12 倍。考虑到公司全年业绩确定性较强,当前估值具有性价比,维持买入评级。

      催化剂:白酒需求恢复超预期;国缘动销持续向好。

      风险提示:海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级,影响白酒整体动销恢复;国缘动销情况不及预期。