益丰药房(603939)：业绩逐季改善 全年高增可期

　　事件：公司发布2022 年三季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为133.48/8.24/7.95 亿元，同比+22.03%/18.34%/16.62%；经营活动产生的现金流量净额为23.08 亿元，同比+38.51%。EPS1.15 元。业绩符合市场预期。

    　　点评：

    　　疫情防控趋缓，同店增长和经营业绩逐季改善。22Q1-Q3，公司单季度实现营收41.48/46.02/45.98 亿元，同比+14.29%/23.81%/28.01%；归母净利润2.72/3.04/2.47 亿元，同比+12.82%/15.46%/29.27%。22Q2-Q3 疫情防控形势趋缓，同店增长恢复明显，公司凭借精细化、标准化和系统化的运营管理能力实现了业绩逐季改善。22Q1-Q3 毛利率和净利率分别为40.93%/6.87%，同比-0.21pp/-0.16pp，与加盟业务收入占比提高有关；期间费用率同比-0.12pp 至31.58%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.22/-0.20/-0.16/+0.02pp，财务和管理费用管控较好。业务结构上，前三季度零售和批发业务分别实现收入120.92/8.73 亿元，同比+20.46%/70.35%，加盟业态加速扩张。产品结构上，前三季度中西成药、中药、非药品收入分别同比+27.18%/19.22%/ 5.85%，由于疫情防控趋缓，非药品收入增长逐季放缓。

    　　线下门店有序扩张，重点发力加盟业态。截至3Q22，公司门店总数9781 家（其中直营门店8028 家，加盟店1753 家），聚焦覆盖10 个省市，较年初净增门店1972 家，其中新建直营门店817 家，并购门店478 家，新增加盟店821 家，关闭门店144 家。加盟业态发展速度加快，自建和并购稳定扩张，估计与上半年疫情形势有关。公司继续以中南、华东、华北为深耕主市场，截至3Q22 上述地区门店数较年初分别增长32%/16%/31%，华东地区由于Q2 疫情较为严重，扩张速度稍缓。截至3Q22，公司医保门店数量为6936 家（其中含特慢病统筹医保定点门店已达17.21%），占直营药店总数的86.40%。

    　　股权激励彰显发展信心。2022 年8 月公司发布新一期限制性股票激励计划，以21 年为基数，22-23 年归母净利润增长分别不低于20%和45%，预留部分的考核指标是以21 年为基数，23-24 年归母净利润增长分别不低于45%和70%。此次激励人员数量多达245 名，充分绑定管理人员和核心骨干，提高凝聚力和团队积极性，首次授予313.20 万股，预留部分占本次限制性股票总额的14.86%，授予价格为每股25.01 元，首次授予日为2022 年9 月16 日。

    　　盈利预测、估值与评级：公司为零售药店中精细化管理能力突出的龙头公司，依靠新开+并购+加盟实现快速扩张，战略布局创新业态。维持22-24 年净利润预测11.22/13.72/17.02 亿元，现价对应PE 为37/30/24 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：门店扩张进度不及预期；并购整合不及预期；疫情反复超预期；集采等政策的影响。