金风科技(002202)：3Q22业绩低于预期 中速永磁产品进一步放量

　　3Q22 业绩低于市场预期

    　　公司公布3Q22 业绩：3Q22 单季度公司实现收入95.0 亿元，同比降低39.46%，环比降低7.59%；实现归母净利润4.45 亿元，同比降低62.97%，环比降低32.03%。公司3Q22 业绩低于市场预期，主要由于3Q发电业务通常为淡季发电利润贡献较少，同时公司风机盈利能力持续承压。

    　　3Q22 风机出货量不及预期，中速永磁产品出货占比快速提高，风机盈利能力持续承压。3Q22 公司实现2.94GW 出货，环比增长10.0%，低于此前的出货指引，主要系下游电站业主项目建设进度缓慢影响。3Q22 公司中速永磁产品出货2.28GW，占比总出货量环比大幅提升57.1ppt 至77.6%。公司3Q22 单季度综合毛利率18.38%，环比降低5.9ppt，主要系发电业务受淡季影响毛利贡献较少以及公司风机制造板块盈利能力持续承压影响。

    　　3Q22 新增790MW 左右权益风电装机并网。公司3Q22 新增权益风电并网装机790MW 左右，3Q22 公司自营风电场平均利用小时数达542h，同比增加38h，环比降低158h。截至2022 年三季度末，公司累计权益并网装机6.92GW，权益在建风电场容量2.78GW，3Q22 公司未进行电站转让。

    　　发展趋势

    　　在手订单饱满，电站和风电服务业务提供较高盈利贡献，长期关注海外市场进展。截至3Q22 公司在手外部订单容量25.6GW，中速永磁产品占比68.5%，我们预计2023 年开始中速永磁产品在交付比例中将占据90%以上的比例。考虑行业激烈竞争态势目前尚未缓和，我们预计公司风机制造业务后续几个季度盈利仍持续承压，中速永磁产品后续起量带来的规模效应以及原材料降价可能带来的零部件采购价格小幅下降或有望为公司风机业务利润率改善带来增量贡献，但我们预计短期内提升幅度可能有限。公司电站及风电服务业务有望保持较好盈利表现，同时我们期待公司基于相较国内风机同行更好的风机出口布局，进一步开拓海外相对高溢价风机制造销售市场。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑今年行业整体项目建设进度有所延迟、国内来风偏弱以及公司风机制造业务毛利率或可能持续承压，我们下调2022/2023 年净利润21.2%/18.2%至29.67 亿元/33.07 亿元。当前A 股股价对应2022/2023 年14.9 倍/13.4倍市盈率。当前H 股股价对应2022/2023 年8.4 倍/7.6 倍市盈率。A 股维持跑赢行业评级，我们下调目标价21.3%至14.00 元对应19.9 倍2022 年市盈率和17.9 倍2023 年市盈率，较当前股价有33.6%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级，我们下调目标价39.5%至10.50 港元对应12.8 倍2022年市盈率和11.5 倍2023 年市盈率，较当前股价有52.0%的上行空间。

    　　风险

    　　风电行业装机需求不及预期；行业竞争加剧进一步拖累风机制造毛利率。