马应龙(600993)2022年三季报点评：持续推动渠道下沉 业绩呈现稳健增长

业绩呈现稳健增长态势。2022 年前三季度，公司实现营业收入27.85亿元，同比+10.07%；归母净利润4.16 亿元，同比+13.14%；扣非归母净利润4.13 亿元，同比+17.42%。单Q3 季度，公司实现营收8.57亿元（同比-0.52%%，环比-12.46%），归母净利润1.44 亿元（同比+27.59%，环比+7.46%），扣非归母净利润1.40 亿元（同比+17.99%，环比+3.70%）。公司致力于打造肛肠健康方案提供商，大力发展大健康产业，目前已构建形成医药工业、医疗服务和医药商业的立体产业结构布局。公司收入保持稳定增长，主要得益于持续推进渠道下沉，深化落实县域市场开发，半年报显示主导产品覆盖率达92.03%，终端产出同比增长30%。

    产品力是主要竞争力。公司持续为消费者提供肛肠、眼科、皮肤、妇科等药品及功能性健康产品。目前拥有国药准字号药品超过100 个，拥有马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、马应龙八宝眼膏、龙珠软膏等10 多个独家品种。2011 年马应龙眼药制作技艺入选“国家非物质文化遗产名录”，2019 年马应龙麝香治痔膏药获选工信部制造业单项冠军产品。公司为国内单剂型厂房面积和产能规模最大的软膏、栓剂生产制造基地之一，中药无菌眼膏为国内首家。

    马应龙医疗服务以马应龙肛肠诊疗技术研究院作为研发平台，为旗下诊疗业务提供专家、技术支持和标准化建设，该研究院为首家也是唯一一家经民政部批准设立的肛肠诊疗技术研究院。截至半年报，公司已合作共建肛肠诊疗中心58 家，合计病床数超 2000 张。公司不断优化就医环境与服务，开展立体式营销，组织开展肛肠健康体检、直肠癌筛查等活动，开发企业客户。公司医药商业包括医药物流及药品零售两块业务，医药物流主要由旗下子公司马应龙物流开展，同时公司积极拓展药品零售业务，大力发展医药零售B2C 业务。

    财务数据总体稳健。2022 年前三季报，公司销售、管理、财务费用率分别为17.20%、2.65%、-1.32%，同比分别-2.46pct、+0.04pct、-0.31pct；研发费用率为2.12%（同比+0.25pct）；公司销售毛利率、净利率分别为38.80%（-0.92pct）、14.91%（+0.06pct）。

    【投资建议】

    公司是一家中华老字号企业，始创于公元1582 年，历经风雨400 多年，一方面得益于真勤理念的文化积淀，另一方面得益于历久弥新的经典名方。公司在八宝名方（包括麝香、牛黄、琥珀、珍珠、冰片、硼砂、硇砂、炉甘石等八味中药）配伍的基础上，陆续研制推出了马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、龙珠软膏和马应龙八宝眼霜等深受用户好评的产品。根据中康资讯《2021 年肛肠类市场竞争态势研究报告》，2021 年公司零售终端市场份额保持稳定，核心产品马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓零售终端市场份额稳步提升。公司连续19 年入选“中国500 最具价值品牌”，品牌价值达502.58 亿元。

    我们预计公司2022/2023/2024 年营业收入分别为38.51/45.52/53.89亿元， 归母净利润分别为5.68/6.39/7.19 亿元， EPS 分别为1.32/1.48/1.67 元,对应PE 分别为17/15/14 倍。给予公司“增持”评级。

    【风险提示】

    医药行业政策变化风险；

    产品质量安全风险；

    成本大幅上涨风险；