口子窖(603589):整体经营平稳 期待改革成效兑现

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:朱会振 日期:2022-10-30

事件:公司202 2年前三季度实现收入37.6亿元,同比+3.7%,归母净利润12亿元,同比+4.5%;其中单Q3 实现收入14.6 亿元,同比+5.7%,归母净利润4.6 亿元,同比-0.2%;单Q3 业绩略低于市场预期。

    省内竞争激烈,增长有所承压。1、三季度皖北疫情有所反复,消费场景受到冲击,对旺季备货和动销造成影响;叠加古井、迎驾在合肥市场表现强势,皖中市场仍处在调整之中,造成三季度增长阶段性承压。2、分产品,单Q3 高档白酒实现收入13.9 亿,同比+5.4%,中档/低档白酒收入增速同比+1.9%/+27.2%。

    3、分区域,单Q3省内收入11.6 亿元,同比+3.2%,公司渠道体系仍处在调整之中,省内表现相对弱势;省外收入2.9 亿元,同比+16.4%,江苏、上海等市场动销环比改善明显。4、前三季度省内净增经销商12 家至480 家,省外经销商净增70家至367 家,公司积极签约特约团购商,推进团购渠道开拓,以此更好地整合渠道资源。

    盈利能力有所下降,现金流表现承压。公司单Q3毛利率同比下降1.5个百分点至72.8%,预计主要系百元价位口子5年、6年表现较好,产品结构阶段性下沉。

    期间费用率同比微降0.3 个百分点至16.6%,其中销售费用率下降0.2个百分点至12.1%,管理费用率下降0.2 个百分点至4.1%。此外,单Q3税金及附加率上升0.9个百分点至15.8%;综合作用下,单Q3净利率同比下降1.8 个百分点至31.5%,盈利能力有所承压。现金流方面,单Q3 销售收现11.7 亿元,同比-13.2%,三季度末合同负债3.8 亿元,同比-5.9%。

    省内升级趋势明确,期待改革红利释放。1、安徽产业升级顺畅,经济活跃度高,白酒消费升级趋势明确,公司聚焦打造口子10 年、20 年、兼香518 契合升级趋势,有望享受次高端价格带扩容红利。2、公司将重心聚焦于市场营销,分产品、分渠道细化经销商考核,成立合肥营销中心推动销售职能前置,积极推进厂商一体化建设,渠道改革进行中。3、公司多维度深化变革,今年引进头部咨询公司进行管理和战略梳理。此外,公司已经回购313 万股准备用于员工激励,未来人事调整完成后,激励有望顺利落地,改革红利值得期待。

    盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年EPS 分别为2.87 元、3.28元、3.72 元,对应当前动态PE 分别为14倍、12倍、11倍。安徽经济活跃度高,公司多维度推动改革,期待改革红利释放,维持“买入”评级。

    风险提示:经济大幅下滑风险,市场开拓或不及预期。