永顺泰(001338)新股覆盖研究

投资要点

    本周四（10 月27 日）有一家主板上市公司“永顺泰”询价。

    永顺泰（001338）：公司长期深耕麦芽的研发、生产和销售；目前产品以基础大麦麦芽为主，兼顾高端的特种麦芽等多种产品，是国内规模最大的麦芽制造商。公司2019-2021 年分别实现营业收入29.38 亿元/28.26 亿元/30.25 亿元，YOY 依次为20.79%/-3.82%/7.04%,三年营业收入的年复合增速7.54%；实现归母净利润1.44 亿元/1.35 亿元/1.49 亿元，YOY 依次为-10.66%/-5.90%/10.29%。最新报告期，2022H1 公司实现营业收入19.67 亿元，同比增长32.41%；实现归母净利润0.92 亿元，同比下降29.06%。公司预计2022 年归母净利润约13,209.12 万元，较2021 年度下降11.31%。

    投资亮点：1、公司是麦芽制造领域的龙头企业，产量位居国内第一、世界第五。公司借助合理的产能布局，逐步成为国内产销规模最大的麦芽制造厂商；公司生产基地分布于广东、浙江、江苏、山东、河北的沿海港口，具有港口运输的便利条件、便于大规模的进口大麦原料，同时上述地区也是啤酒生产、消费的发达地区，能够有效降低物流成本。近年来，国内大麦原料在价格方面与进口大麦在竞争中处于不利位置，因此沿海地区的生产布局优势愈发显著。截至目前，公司下属5 家麦芽制造企业、拥有11 条自动化生产线，2021 年总产能高达88 万吨，产能规模位居中国第一、世界第五；突出的规模优势不仅能够满足下游客户对不同麦芽原料、不同供应地区的需求，还能通过大规模的批量化、自动化生产对原料实现较好的质量控制，从而保障产品品质高且质量稳定。2、公司的客户资源优质且稳定。公司业务始于1987年，经过多年的发展，公司及公司前身已与各大啤酒集团达成了长期稳固的合作关系；与燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒的合作达到30 年，与百威英博、嘉士伯的合作超过20 年，与华润啤酒、喜力啤酒的合作超过10 年。同时，伴随着合作关系的持续深化，公司产品占客户麦芽采购比例持续上升；报告期间，约占百威英博（中国地区）、珠江啤酒50%的采购量，约占华润啤酒10%-35%的采购量，约占燕京啤酒20%-43%的采购量。目前，我国啤酒制造业呈现出显著的集中化趋势，中国前五大啤酒公司华润啤酒、青岛啤酒、百威英博、燕京啤酒、嘉士伯在国内啤酒市场的市占率逐步提升，并于2020 年超过90%；公司作为拥有丰富大客户资源的核心供应商，有望受益于集中化趋势的持续推进，利好公司产品渗透加速。3、公司为顺应行业发展趋势，产品向中高端领域持续推进，推出的特种麦芽有望提升公司业绩潜能。随着人民生活质量的提高，以及新生代趋向个性化、时尚化消费理念，进口啤酒连续4 年以超过50%以上的速度增长，个性化小型精酿啤酒在国内各大地区开始兴起；借此，各大啤酒集团也纷纷推出中高端啤酒子品牌，啤酒市场整体向高端化、精酿化发展。公司是国内较早定位中高端领域的企业，已陆续推出结晶麦芽、焦香麦芽、黑麦芽等特种麦芽产品，并进入到喜力啤酒等中高端啤酒厂商的供应链当中。为巩固中高端领域的先发优势，公司拟投资5.22 亿元建设“年产13 万吨中高档啤酒麦芽项目”，进一步扩张特种麦芽的产能；该项目将于2022 年11 月进入试运行阶段，预计达产后，年增加销售收入4.36亿元、利润总额0.24 亿元。

    同行业上市公司对比：啤酒制造行业的上市公司大多为啤酒生产公司，因此考虑主营性质的相似性、选取晨光生物、天马科技等农副产品加工行业上市公司为永顺泰的可比公司；根据上述可比公司来看，2021 年同业平均收入规模为43.49 亿元、PE-TTM 为21.71X、销售毛利率为11.26%。公司的营收规模与毛利率水平均处于上述可比公司的中位区间；然而上述公司在经营模式、销售模式、产品特征等方面与永顺泰存在较大差别，因此，我们倾向性认为可比性可能较为有限。

    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。