芒果超媒(300413)：内容上线密集 广告承压环比减轻 关注招商改善

　　事件

    　　公司发布2022 第三季度报告，前三季度公司实现收入102.39 亿，同比降低11.97%，实现归母净利润16.78 亿，同比降低15.24%，实现扣非归母净利润15.37 亿，同比降低22.04%。

    　　第三季度公司实现收入35.24 亿，同比降低6.72%，实现归母净利润4.88 亿，同比降低7.8%，实现扣非归母净利润4.42 亿，同比降低16.91%。

    　　简评

    　　1、收入：会员、运营商业务保持增长，广告承压幅度减轻第三季度公司实现收入35.24 亿，同比降低6.72%，我们预计会员、运营商收入仍实现正向增长，预计广告收入下滑，其中：1）广告：前三季度收入同比降低26.33%，其中上半年降低31.2%，我们预计第三季度收入仍下降但降幅收窄；2）会员：前三季度收入同比增长7.83%，其中上半年增长6.5%，预计第三季度收入增长幅度环比提升；3）运营商：前三季度业务收入同比增长16.39%，其中上半年增长19.3%，预计第三季度继续保持增长，省内用户拉新效果明显，与中国移动合作推出的“芒果卡”已在全国范围内多个省份上线。

    　　2、综艺端：头部内容数量同比提升，预计单个项目招商情况承压

    　　整体综艺数量、播放量：根据云合数据，三季度芒果tv 上线新综艺数量为16 部，同比去年的12 部提升4 部，同期腾讯视频/爱奇艺/优酷为减少6 部/15 部/4 部，公司综艺产能仍在持续提升。从有效播放量来看，三季度芒果TV 综艺正片有效播放为20 亿，同比增长23%，其余平台为同比下降。

    　　头部综艺：今年三季度主要为《披荆斩棘2》（8/19 起）、《密室大逃脱4》（7/14 起），预计同时确认部分《乘风破浪3》收入（8/5 收官）。去年同期主要是《披荆斩棘的哥哥》（8/12 起），同时有部分《密室大逃脱3》收入（8/5 收官）。

    　　整体而言，公司三季度头部综艺数量超去年同期，预计受经济与消费疲软、客户品牌广告预算缩减等影响，广告招商收入同比下滑。

    　　3、剧集端：上新数量同比降低，但《少年派2》表现较好。据云合数据，三季度芒果tv 上新剧集数量为16 部，相较去年同期的24 部同比下降8 部，与其他平台趋势一致。从播放量来看，三季度芒果tv 剧集正片有效播放为19 亿，同比降低16%。暑期播出的《少年派2》表现较好，曾位列猫眼全网剧集热度第一，但与其他平台同期的头部剧集相比，播放量仍有较大提升空间。

    　　预计付费用户继续增长，关注ARPPU 拐点。据QuestMobile，三季度芒果TV MAU 为2.76 亿，同比、环比分别增长17.1%与10%，DAU 为4864 万，同比、环比分别增长19.5%、24.2%，单用户时长维持在76min 左右。

    　　我们预计在《哥哥2》《少年派2》等头部的密集上线，以及会员折扣活动之下，付费用户继续增长。公司通过 “芒果剧选”、“M-CLUB”（芒果福利社）等会员运营活动，提升会员粘性与续费率，关注中长期公司ARPPU 拐点情况。

    　　4、成本/费用端：预计广告业务拖累毛利率，期间费用率小幅收缩

    　　毛利率：3Q22 公司整体毛利率为36.59%，同比下降4.25pct。预计主要是广告收入下滑拖累毛利率。

    　　期间费用率：3Q22 公司整体期间费用率为24.3%，同比下降1.2pct，主要是其中销售与研发费用率同比小幅收缩，其中：3Q22 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为20.0%/4.0%/1.4%/-1.0%，同比分别变化-0.6pct/0.0pct/-0.5pct/-0.1pct。

    　　5、投资建议：公司三季度头部内容上线密集，但受宏观经济、广告主品牌广告预算收缩等影响，广告招商承压仍大；剧集端虽有《少年派2》等头部剧集，但播放量与其他平台同期播放量相比仍有差距。短期内，关注《声生不息宝岛季》《天下长河》等头部剧综上线节奏；中期内，关注公司自制剧集能力的迭代、综艺品类的继续拓展；长期看，公司国有媒体优势仍在，关注与中移动合作VR/AR 等下一代互联网技术等。

    　　我们预计22-24 年公司实现收入142.6 亿、171.4 亿、193.2 亿，同比增长-7.2%、20.3%、12.7%，实现归母净利润20.9 亿、24.3 亿、27.2 亿，同比增长-1.3%、16.5%、11.7%。公司最新市值对应22-24 年预计净利润的市盈率分别为19.6、16.8x、15.1x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：广告主预算下降的风险、宏观经济波动的风险、用户可支配收入下降的风险、用户内容偏好变化较快的风险、长视频行业竞争加剧的风险、短视频行业进一步抢占用户时长风险、疫情反复导致项目制作推迟的风险、重点项目上线延期的风险、重点项目播放表现不及预期的风险、项目投入成本无法覆盖的风险、内容审查监管的风险、艺人道德风险影响项目播出的风险、会员提价导致用户流失的风险、折扣力度大影响公司毛利率的风险、人才流失的风险。