口子窖(603589):业绩整体符合预期 期待渠道改革落地

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:符蓉 日期:2022-10-28

  事件:公司发布2022 年三季报。2022 前三季度公司实现营业总收入37.6亿元,同比+3.7%;归母净利润12.0 亿元,同比+4.5%。其中2022Q3 公司实现营业总收入14.6 亿元,同比+5.7%;归母净利润4.6 亿元,同比-0.2%,业绩情况符合前期判断。

      低档产品增速领先,省内市场占比超八成。分产品来看,2022 年1-9 月公司高档酒/ 中档酒/ 低档酒分别实现收入35.6/0.8/0.7 亿元, 同比+3.2%/+1.5%/+11.0%。分地区来看,前三季度公司省内/省外分别实现收入29.8/7.2 亿元,同比+4.0%/+0.6%,省内收入占比同比提升0.5pct 至80.5%,主要系公司省外市场以华东为主,二季度受疫情冲击更为严重。分渠道来看,2022 年1-9 月公司直销(含团购)/批发代理分别实现收入0.6/36.5 亿元,分别同比+8.6%/+3.2%。结合经销商数量,前三季度省内/省外经销商分别净增12/70 家,至480/367 家。

      费用率保持稳定,税金导致Q3 净利率下滑。毛利率方面,从毛利率来看,公司2022Q1-3/2022Q3 毛利率分别为74.4%/72.8%,同比-0.2/-1.5pct,我们认为毛利率下滑主要系低档产品在营收占比中提升。从费用率来看,公司2022Q1-3/2022Q3 销售费用率分别为13.8%/12.1%,同比+0.2/-0.2pct,Q3 销售费用相比上半年有所收缩;管理费用率分别为5.0%/4.1%,同比+0.1/-0.2pct。从净利率来看,公司2022Q1-3/2022Q3 净利率分别为31.9%/31.5%,分别同比+0.2/-1.8pct,单三季度净利率下滑明显主要系税金率同比提升0.9pct 至15.8%。

      渠道模式调整中,期待改革现成效。产品端,贴合省内第三次消费升级的趋势,公司在高端产品上聚焦打造口子10 年、20 年以及“兼香518”三款产品,并加强了对其考核力度,未来随着省内300 元以上价格带的持续扩容,有望与古井共同享受省内消费升级所带来的次高端价格带红利。渠道端,在渠道模式上,公司针对原先经销体系进行调整和优化,既发挥大商在团购渠道中的优势,同时提高公司对终端市场的掌控力度。另外,公司2020 年发布公告,将回购股份用于核心骨干激励。当前公司已经回购313 万股,未来伴随公司人事调整完毕,股权激励有望顺利落地,我们期待未来公司在渠道和管理改革上能有所突破。

      盈利预测: 小幅调整盈利预测, 预计公司2022-2024 年实现营收52.4/60.7/68.0 亿元,分别同比+4.1%/+16.0%/+12.0%,实现归母净利润18.2/21.2/23.8 亿元,分别同比+5.2%/+16.5%/+12.3%,当前股价对应2022-2024 年市盈率分别为14/12/10,维持“买入”评级。

      风险提示:经济面大幅波动,省内竞争加剧,疫情影响终端动销。