中钨高新(000657)：三驾马车为公司利润增长保驾护航

事件：公司发布2022 年三季报，2022 年前三季度实现营收99.71亿元、同比+2.91%，归母净利润3.99 亿元、同比+0.25%，扣非归母净利润3.76 亿元、同比+0.93%。其中，Q3 单季度实现营收31.85 亿元、同比-7.94%，归母净利润1.68 亿元、同比-17.94%，扣非归母净利润1.61 亿元、同比-16.24%。

    　　三季度原料上涨拖累毛利率。2022 年Q1-Q3 公司实现毛利率16.73%、同比-1.11pct，实现净利率4.94%，同比-0.04pct。单Q3 实现毛利率16.42%、同比-1.38pct，实现净利率6.12%、同比-0.7pct，主要系：（1）金九旺季钨制品消费情况不及预期；（2）据安泰科发布的数据，2022Q3 公司原材料APT（仲钨酸铵）国产均价达到17.25 万元/吨，同比+8.65%；（3）2022Q3 公司管理费用率同比上升0.82pct，加之公允价值变动净损益为-1325 万元（上年同期为0），对利润造成一定的侵蚀。

    　　三驾马车为公司利润增长保驾护航

    　　（1）切削刀具：解决卡脖子技术和实施进口替代等取得了显著的成效。成飞切削刀具总包项目源自国家对产业链安全自主可控的要求，以成飞为代表的国内航空企业致力于提升切削刀具应用国有化水平，株钻公司依托国家重大专项中航空刀具开发项目，在航空航天精密零部件刀具及解决方案取得了突破，具备了解决方案国产化的能力。经过株钻公司的不懈努力，成飞总包项目刀具国产化率已超过 80%，目前项目进行非常顺利，处于在航空航天行业进行推广的阶段。株钻公司还开发了用于铸铁加工的第二代“黑金刚”系列CVD 涂层牌号产品，形成了较为完善的铸铁加工牌号体系，广泛应用于汽车发动机、高速列车轮毂、涡轮机等铸铁零部件的精密加工领域，切削性能达到了欧美涂层刀具牌号水平；汽车零部件刀具整体配套和核心关键刀具均已经在国内部分汽车制造企业实际应用，并得到客户的认可；开发了面向高端市场的车削刀具，在钢材高效加工领域取得突破性进步。

    　　（2）PCB 刀具：市占率较高，精细化生产带来可观效益。中钨高新从事PCB刀具等微小径钻削刀具的主体是下属子公司金洲公司，金洲公司在PCB 刀具领域市场占有率在20%左右，处于全球领先的市场地位，目前的产品覆盖通用加工领域、医疗领域、航空航天、3C 产业等多个行业。金洲公司作为业界领先的企业，不但具有规模上的优势（目前全球第一）还具有包括精益化生产、产品研发、管理等各种优势。

    　　（3）钨丝：光伏钨丝项目进展顺利，年内有望实现产能放量助力利润增长。自硬公司突破粗钨丝加工轧制工艺和细钨丝加工等关键技术，φ37/36 微米光伏用高强度切割钨合金丝产品实现批量生产，新工艺制备φ35/34/32 微米的产品正在市场认证过　　程中。另外，公司计划年内新增光伏用高强度切割钨丝产能100亿米，预计建设期9 个月，将于四季度建成，公司目前已实现每月约供应1 亿米左右的光伏用钨丝。

    　　投资建议：公司作为硬质合金行业的龙头企业，坚持创新驱动和高端发展。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为5.67、6.79 和8.41 亿元，EPS 分别为0.53、0.63 和0.78 元，对应PE 分别为27.99、23.39 和18.87 倍，首次覆盖，给予“推荐”

    　　评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动超预期；公司项目进展不及预期；下游需求不及预期。