裕同科技(002831)2022年三季报点评：核心竞争力不断加强、份额提升加速 Q3业绩超预期

事项：

    22Q1-3 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润120.4/10.2/10.8 亿元，YoY+19.7%/52.7%/84.5%。单Q3 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润48.9/5.4/5.8 亿元，YoY+22.0%/63.9%/80.9%，剔除仁禾、华宝利并表，营收/归母净利润同比+18.5%/58.5%。剔除并表及汇率影响，利润同比+37.3%。

    评论：

    受益格局优化，核心业务增长亮眼。分产品，22Q1-Q3 消费电子/酒包/烟包/环保产品收入34.8/2.5/2.2/3.7 亿元，YoY+24.7%/-5.5%/-2.6%/+84.4%，单Q3 收入同比+38.7%/+6.5%/-1.3%/+65.0%。预计消费电子增长主要系行业竞争加剧、友商交付能力承压，大客户转单，公司份额提升。环保产品增长系传统客户订单导入+新客户拓展。烟酒包增速放缓系疫情影响客户生产经营（酒包）及招投标节奏（烟标）。

    毛利修复+费用管控，盈利稳步上行。22Q3 公司毛利率25.4%，YoY+2.4pct，QoQ+4.0pct，环比增长系旺季开工率提升，及产品结构优化，同比增长系汇率变动、原材料价格下降及智能工厂推广，22Q3 公司期间费用率9.3%，YoY-3.1pct，销售/管理/研发/财务费用率变动-0.5/-0.8/+0.9/-2.8pct，财务费用减少系汇兑受益增加。净利率端，22Q3 销售净利率12.1%，YoY+3.3pct，若剔除汇率影响（汇兑收益+远期结汇亏损净影响~7000 万）以及收购标的并表（~2000万），22Q3 净利率9.6%，YoY+0.8pct。

    多措并举，持续注入增长动力。产业端，公司收购智能穿戴材料供应商仁禾智能，以及国内声学产品龙头华宝利电子，看好资源协同下业务快速成长、持续增厚一体化服务能力。制造端，许昌智能工厂上半年投产，另有合肥、武汉等工厂规划建设，有望进一步提升生产效率及盈利能力。资本端，由于包装产品强调服务半径，公司上市以来围绕客户需求，进行全球化扩张布局。目前资本开支高峰已过，现有固定资产可满足后续增长需求，进入业绩收获期，利润端压力放缓。

    看好业务扩张+盈利中枢抬升，维持“推荐”评级。未来公司增长点在于：1）消费电子行业出清，公司份额扩张。2）酒包、烟包及并购标的等新业务增长。

    3）费用管控+智能工厂推进+产能利用率提高+折旧摊销边际压力减轻，利润率中枢抬升。另一方面，公司已完成1000 万股回购，占比总股本1.07%（共计2.63 亿，均价26.3 元），印证长期成长信心。考虑公司盈利改善逻辑持续得到验证，我们上调公司盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润15.3/18.3/22.1亿元（前值14.5/18.0/22.1 亿元），对应当前股价PE 为20.6/17.2/14.2 倍。采用DCF 估值法，给予公司2022 年目标价44.1 元/股，对应2022 年27 倍PE，2023 年22 倍PE，维持“推荐”评级。

    风险提示：原料成本大幅波动，市场竞争加剧等